2025 年公司实现营业收入64.97 亿元（yoy：+453%），归母净利润为20.59亿元（同比扭亏为盈），基本符合我们此前预期（营收/归母净利润为65.0/20.5亿元）。4Q25 公司实现营收18.90 亿元，(yoy：+91%，qoq：+9%)，归母净利润4.55 亿元(yoy：+67%，qoq：-20%)。4Q25 公司产品在互联网客户持续稳定出货，营收同环比增长，毛利率保持稳定（54.81%，qoq：

    　　+0.57pct），但因奖金计提、工程费用增加等影响，研发费环比显著增长（qoq：

    　　+69%），致使利润环比下滑。AI 模型应用持续深化，我们认为token 调用量已出现明显加速拐点，看好国内AI 芯片采购需求快速攀升、国产采购比例持续提升，公司稳坐国产AI 芯片第一梯队，有望核心受益，维持“买入”。

    　　25 年回顾：利润快速释放，库存持续提升

    　　分业务来看，2025 年公司云端产品线/边缘产品线营收分别为64.77/0.03 亿元（yoy：+455.3%/-48.1%），云端产品线收入同比显著增加主要受益于公司产品在大模型训练与推理、智能视觉、语音处理、推荐系统等典型AI 场景中表现优异，顺利在互联网、运营商等多个重点行业实现规模化部署。盈利能力上，25 年公司实现毛利率55.15%（yoy：-0.14pct），整体保持稳定，因经营杠杆体现，利润快速释放。供应链方面，截止2025 年末预付账款7.45 亿元（较上季度末增加0.55 亿元），存货49.44 亿元（较上季度末增加12.15 亿元），25 年以来公司库存水位逐季提升，供应能力稳步改善。

    　　26 年展望：Agent 落地驱动算力需求攀升，关注公司新品迭代进展

    　　2026 年初，国内大模型应用进一步深化，Agent 商业化落地加速，OpenRouter 数据显示，2/9-2/15，中国模型Token 调用量达4.12 万亿，首次超过同期美国模型，2/16-2/22 期间进一步攀升至5.16 万亿。国产模型Token 调用量快速上量，或将拉动推理端算力需求快速增长，叠加海外高端算力芯片出口受限，26 年国产AI 芯片替代或将持续加速。公司保持高研发投入，不断推进智能处理器微架构、指令集、基础软件系统平台等迭代优化，助力下一代产品顺利落地。持续看好公司凭借在保供能力、产品迭代速度、产品定义精准度等方面的领先优势，将充分受益国内互联网等领域客户快速攀升的国产AI 芯片需求。

    　　盈利预测与估值

    　　看好国内AI 产业发展加速趋势以及公司当前核心卡位，预计公司26/27/28年收入为169/408/530 亿元（yoy：+160%/+142%+30%），对应归母净利59.63/175.37/225.55 亿元（yoy：+190%/+194%/+29%）。考虑公司在AI芯片产品定义、供应能力、产品迭代速度等方面保持国内领先优势，维持40 倍27E PE（可比公司Wind 一致性预期中位数为33X），目标价1663.6元（前值：1679.4 元），给予“买入”评级。

    　　风险提示：实体清单存在供应链风险，产品迭代不及预期，行业竞争加剧。