3Q23：营收受供应能力制约，存货及预付账款有所提升3Q23 公司实现营收0.31 亿元(yoy：-66.15%，qoq：-20%)，基本符合我们此前预期的0.34 亿元。归母净利润-2.63 亿元(亏幅环比收窄0.19 亿元)，扣非净利润-3.08 亿元(亏幅环比收窄0.31 亿元)。三季度为公司传统淡季，叠加供应链问题对公司短期经营造成一定影响，3Q23 营收规模仍然较小。但由于公司考虑供应链影响调整销售策略，优先服务毛利较高、信用较好的客户，3Q23 单季度毛利率环比提升6.66pct 至 66.12%，且经营活动现金流净额出现显著改善。考虑供应链问题对公司短期经营造成一定影响，但公司正在积极寻求解决方案，我们下调23 年营收预测至7.82 亿元，维持24/25年营收预测14.26/20.04 亿元，长期看好AI 大模型对算力芯片需求拉动以及国产替代机遇，给予“买入”评级。

    　　4Q23 展望：集群项目有望集中交付，供应链问题亟待解决三季度为公司传统淡季，叠加供应链影响，3Q23 公司营收同环比均有所下滑。但公司此前中标的浙江台州智能计算集群项目（合同金额5.28 亿元）和沈阳汽车城智能计算中心项目（合同金额1.55 亿元）有望集中在四季度交付，我们认为公司全年营收仍有望达到7.82 亿元。此外，第三季度公司经营活动现金流量净额为-0.26 亿元，去年同期为-3.24 亿元，公司现金回款改善明显。当前国内AI 芯片供不应求，截至三季度末公司预付账款1.33 亿元，较上季度末增加1.25 亿元，存货较上季度末增加0.28 亿元至2.19 亿元，公司正在积极解决外部因素变化对供应链造成的负面影响。

    　　政策变化：英伟达对华出口限制收紧，有望加速AI 芯片国产替代我们在10 月18 日发布的《美国半导体出口限制新规解读》提到，美国商务部调整高性能计算芯片的出口限制规则，进一步限制英伟达A800、H800、L40S 等高性能AI 芯片对华出口。尽管目前来看，国内的AI 训练芯片在生态上仍与英伟达的CUDA 存在较大差距，但出口限制收窄倒逼国内AI 大模型企业加快算力平台的国产迁移/备份，寒武纪作为国内AI 芯片龙头有望受益。公司于去年下半年推出的思元590 相比上一代思元290 性能大幅提升，有望在部分场景实现对英伟达高端芯片替代。

    　　投资建议：国产AI 芯片领军企业，维持“买入”评级尽管公司前三季度营收规模较小，但当前国内AI 大模型企业对国产AI 芯片具有紧迫需求，且国产供应商较为稀缺，公司供应链问题解决后营收规模有望快速提升。考虑短期供应的不确定性，我们下调23 年营收预测至7.82亿元，维持24/25 年营收预测14.26/20.04 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：实体清单存在供应链风险；产品迭代不及预期，行业竞争加剧。