核心观点

    　　2025 年业绩符合预期，全年收入、利润快速增长主要由于公司稳定供应集采产品、深度拓展国际市场，推动销量增长；同时内部降本增效，实现利润增速快于收入增速。展望2026 年，国内关节集采续约对公司产品的价格影响已经出清，国内收入有望保持稳健增长，海外有望延续快速增长趋势，利润端有望与收入同步增长或增速略快。中长期来看，公司具有较强的研发、生产能力，有望进一步优化生产成本，运动医学、机器人、口腔等新产品陆续获批上市，海外业务保持良好的增长势头，均有望为公司带来新的业绩增长点。

    　　事件

    　　公司发布2025 年年报

    　　2025 年实现收入10.46 亿元，同比增长29.77%；归母净利润2. 73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利2.56 亿元，同比增长170.29%。基本每股收益0.71 元/股。拟向全体股东每10 股派发现金红利1.50 元（含税），合计拟派发现金红利约5733 万元（含税）。

    　　简评

    　　业绩符合预期，海外业务保持快速增长

    　　2025 年实现收入10.46 亿元，同比增长29.77%；归母净利润2.73 亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利2.56 亿元，同比增长170.29%。据此计算，Q4 单季度营收2.90 亿元，同比-2. 7%；归母净利润0.81 亿元，同比+26.9%；扣非归母净利润0.75 亿元，同比+47.9%。业绩符合预期，全年收入、利润快速增长主要由于公司稳定供应集采产品、深度拓展国际市场，推动销量增长；同时内部降本增效，强化核心业务竞争力，内外并举推动盈利能力稳步提升，实现了净利润的持续增长。

    　　分地区来看，国内收入5.57 亿元，同比增长23.2%；海外收入4.88 亿元，同比增长38.2%，海外业务保持快速增长，且海外收入占总收入比重已经提升至46.7%。

    　　展望2026 年，国内业务有望稳健增长，海外有望延续快速增长趋势国内关节集采续约对公司产品的价格影响已经出清，国内收入有望保持稳健增长。近年来公司海外收入持续快速增长，主要由于公司在国内集采后重视海外市场拓展，加大渠道建设、学术推广力度，2026 年公司有望延续海外快速增长趋势。利润端受益于公司降本增效措施的有效开展，2025 年利润率显著提升，预计2026 年利润率有望保持稳中有升趋势，利润端有望与收入同步增长或增速略快。

    　　销售及研发费用率显著降低，经营性现金流大幅改善2025 年销售毛利率66.04%（-0.59pp），预计部分受到国内关节续约降价影响，但整体毛利率基本企稳；销售费用率18.95%（-10.86pp），主要系公司加强费用管控，提高费用投入效率，市场开拓费用同比下降；管理费用率5.00%（-0.62pp），基本保持稳定；研发费用率11.33%（-5.19pp），主要系公司对研发管理进行优化，提高研发效率和成果质量所致；财务费用率-1.09%（+1.03pp），主要系汇兑损益所致。经营活动现金流净额4.05亿元，上年同期为-190 万元，主要系公司收到客户回款增加所致。应收账款周转天数76.4 天，同比下降63. 1 天，预计主要系公司收入增长较快且回款效率提升所致。其他财务指标基本正常。

    　　短期关注海外高增长趋势，中长期有望维持关节行业龙头地位短期来看，国内关节业务有望企稳，海外业务有望延续快速增长趋势。中长期来看，公司具有较强的研发、生产能力，有望进一步优化生产成本，运动医学、机器人、口腔等新产品陆续获批上市，海外业务保持良好的增长势头，均有望为公司带来新的业绩增长点。预计2026-2028 年收入分别为12.78 亿元、15.56 亿元、18 . 3 4 亿元，同比增长22.2%、21.7%、17.9%；归母净利润分别为3.33 亿元、4.04 亿元、4.89 亿元，同比增长22 .2 %、21.4%、21.0%。维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）行业政策变化风险：部分行业政策具有不可预见性，我们的盈利预测存在无法实现的风险，例如：目前人工关节已经进行集采续约，26 年预计脊柱集采也将进行续约谈判，若续约价格有较大调整，可能影响公司收入及利润率水平；

    　　2）市场竞争加剧风险：国内人工关节生产厂商较多，行业竞争逐渐加剧，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧；

    　　3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局手术机器人、口腔种植及正畸、运动医学等新产品，研发进度存在不确定性，如果研发进度不及预期，将影响公司后续新产品推出；4）海外业务风险：若地缘政治环境恶化或贸易冲突加剧，可能对公司海外业务带来不确定性风险；汇率波动也可能对公司利润带来一定影响。