核心观点

    　　26Q1 公司实现营收15.1 亿美元，同比增长35%，符合市场预期；核心管线百悦泽和百泽安在全球多个市场均保持快速增长，同时公司上调全年收入指引至63-65 亿美元。2026 年ASCO公司共24 篇摘要入选，包括3 项口头报告以及15 项海报展示。

    　　后续多个产品有望陆续迎来催化：（1）索托克拉R/R MCL 适应症美国获批；（2）2 期BTK CDAC 后线CLL 适应症有望递交上市申请；（3）CDK4 一线HR+/HER2-三期试验开始入组；（4）BTK CDAC 更新CSU 1b 数据并启动II 期研究。我们认为公司业绩基本面稳固，创新管线值得期待，看好公司未来发展。

    　　事件

    　　公司发布26Q1 业绩

    　　26Q1 公司实现收入15.1 亿美元，同比增长35%，实现净利润2.27 亿美元，经调整净利润3.75 亿美元，同比增长176%。实现自由现金流1.6 亿美元。

    　　简评

    　　核心产品快速增长，上调全年收入指引

    　　26Q1 公司实现收入15.1 亿美元，同比增长35%，营收符合市场预期，其中产品收入14.9 亿美元，同比增长34%。百悦泽26Q1 实现销售11.0 亿美元，同比增长 38%，持续保持在美国市　　场的BTK 领先地位，其中美国市场销售额为7.61 亿美元，同比销量增长约28%。百泽安销售额2.06 亿美元，同比增长20%，在中国市场保持领先地位，约一半增长来自中国以外市场。授权产品实现收入1.86 亿美元，同比增长27%，其中安进产品组合同比增长25%。基于Q1 表现和近期销售趋势评估，公司将2026 年总营收指引上调1 亿美元，调整为63 亿-65 亿美元，GAAP 毛利率预计保持在80%-90%区间的高位，GAAP 运营利润指引上调5000 万美元至7.5 亿-8.5 亿美元。

    　　ASCO 数据密集读出，实体瘤新管线持续推进

    　　2026 年ASCO 公司共24 篇摘要入选，包括3 项口头报告以及15 项海报展示。预计CDK4 抑制剂、B7-H4ADC 以及GPC3 x 4-1BB 双抗都将迎来数据更新。

    　　26 年4 月，百济神州引进华辉安健PD-1/CTLA-4/VEGF-A 三抗，预计有望通过抗CTLA-4 作用机制，与PD-(L)1 x VEGF 双抗形成差异，并与公司产品组合中其他药物进行广泛联合用药。公司通过深度管线布局，希望在包括血液瘤、肺癌、乳腺癌/妇科肿瘤等领域建立领先地位，2026 年新一批研究项目有望陆续进入注册申报阶段：1）CDK4 抑制剂针对HR+/HER2-乳腺癌一线治疗的3 期研究已完成首个研究中心启动；2) B7-H4 ADC首个卵巢癌3 期研究正积极推进, 将在ASCO 年会进行口头报告；3）GPC3 x 4-1BB 双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组；4）PRMT5 抑制剂已启动联合替雷利珠单抗和化疗治疗一线非小细胞肺癌的临床试验，预计2026 年下半年公布数据；5）PD-1/CTLA-4/VEGF-A 三抗预计2026 年6 月启动首次人体研究。

    　　盈利预测及估值

    　　我们预计2026-2028 年公司收入分别为63、73、90 亿美元，对应增速为18%、16%、24%，预计归母净利润持续提升，2026-2028 年预计为6.1、9.1、11.4 亿美元。考虑到公司BTK 海外放量超预期，以及PD-1 在欧盟、日本等其他国家上市放量，以及BCL-2、BTK CDAC、CDK4 等重磅管线持续兑现带来商业化进一步兑现，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。

    　　研发不及预期风险：新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

    　　审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

    　　销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到散点式疫情影响、竞争格局加剧、物流运力不足、生产产能不足等风险。

    　　医保谈判风险：医保谈判带来的降幅存在不确定性风险。