投资要点

    　　2023H1 营收快速增长，亏损缩窄。公司发布2023 年半年度报告：（1）2023H1，公司实现总营收72.51 亿元（+72.2%，同增，下同）；其中产品收入66.96 亿元（+82.2%），主要得益于自研产品百悦泽（泽布替尼）、百泽安（替雷利珠单抗）及安进授权产品的销售增长。归母净利润-52.19 亿元，亏损同比缩窄21.7%；扣非归母净利润-55.02 亿元，亏损同比缩窄17.6%。费用方面，销售、管理、研发费用分别为34.07 亿元（+20.9%）、17.15 亿元（+36.3%）、58.82 亿元（+17.3%），费用率分别为47.0%（-20.0pp）、23.6%（-6.2pp）、81.1%（-38.0pp）。（2）2023Q2，公司实现总营收41.85 亿元（+85.0%）；归母净利润-27.72 亿元，亏损同比缩窄27.0%；扣非归母净利润-28.88 亿元，亏损同比缩窄24.3%。

    　　百悦泽具备BTK 抑制剂同类最佳潜力，全球市场快速放量。百悦泽作为公司自研新一代BTK 抑制剂，目前已在包括美国、中国、欧盟在内的超65 个市场获批多项适应症。与伊布替尼头对头三期ALPINE 研究显示，百悦泽为首个且唯一一个有效性优于伊布替尼的BTK 抑制剂，并获美国NCCN 指南一级推荐用于治疗CLL 患者，有望成为全球市场多适应症首选BTK 抑制剂。2023H1 百悦泽全球销售额36.12亿元（+138.6%）。其中美国销售额25.19 亿元（+148.2%），主要得益于2023年1 月CLL/SLL 成人患者适应症获FDA 批准后应用快速增加，以及在所有已获FDA 批准适应症中的应用持续扩大；中国销售额4.55 亿元（+47.0%），百悦泽在中国获批的CLL/SLL、MCL 及WM 三项适应症已全部纳入医保，中国BTK 市场的领导地位有望得到加强。

    　　百泽安国内适应症不断拓展，出海进程有望迎来突破。百泽安目前已在国内获批11 项适应症，其中9 项已纳入医保，是国内获批适应症最广泛、医保覆盖适应症数量最多的PD-1 产品。2023H1 百泽安国内销售额18.36 亿元（+46.8%），主要得益于新适应症纳入医保后市场渗透率快速提升。百泽安国内适应症仍在不断拓展，目前1L HCC 已提交sBLA 并获审评，1L ES-SCLC 计划提交sBLA。百泽安海外市场部分已授权给诺华并取得积极进展，目前已于美国、欧盟、日本等地提交BLA；其中美国FDA 已完成获批前的生产基地现场核查，预计2023 年给予审评决议，届时百泽安海外市场有望迎来突破。

    　　全球创新研发管线储备丰富，BCL-2 抑制剂有望成为下一重磅产品。公司已有10余款自研产品进入临床阶段，涵盖BCL-2 抑制剂、靶向OX40/TIGIT/LAG-3/TIM-3等潜在同类最佳或同类首创药物。其中，TIGIT 抑制剂欧司珀利单抗（BGB-A1217）计划于2023 年完成1L NSCLC 适应症Ⅲ期临床患者入组，其海外市场权利已从诺华收回。BCL-2 抑制剂sonrotoclax（BGB-11417）全球临床开发项目已在7 个国家及地区开展，研究显示其具备比维奈克拉更强活性及更高选择性，具有克服维奈克拉耐药性的潜力；目前用于治疗R/R MCL、R/R CLL/SLL 潜在注册Ⅱ期临床试验顺利推进中，联合百悦泽用于治疗1L CLL 全球注册性Ⅲ期试验计划于2023H2启动，有望成为公司下一重磅产品。

    　　加强战略合作，研销能力广受认可。公司已与安进、诺华等国内外领先药企建立战略合作，引进14 款授权商业化产品及20 余款临床研发阶段产品。授权商业化产品方面，2023 年7 月新增1 款注射用戈舍瑞林微球（由绿叶制药自研）商业化权益；已引进产品快速放量，获安进授权的安加维、倍利妥及凯洛斯3 款产品2023H1 国内销售额5.95 亿元（+56.3%），获百奥泰授权的普贝希2023H1 国内销售额1.92亿元（+48.6%）。合作开发项目方面，公司已累计获得合作付款14 亿美元；2023年7 月新增1 款由映恩生物研发、目前处于临床前阶段ADC 药物的全球开发及商业化权益。

    　　投资建议：公司具有强大的创新开发能力及商业化推广能力，核心产品快速放量，出海进程加速，在研产品具备同类最佳/同类首创潜力，成长空间广阔。我们预测公司2023-2025 年营业收入分别为152.84/216.60/296.26 亿元， 同比增长60%/42%/37%。首次覆盖，给予“买入-A”建议。

    　　风险提示：尚未盈利风险、行业政策风险、产品商业化不及预期风险、研发不及预期风险、在研产品监管获批不确定性风险、授权合作仲裁风险等。