投资要点

    事件：2023 年上半年，公司产品收入达到9.64 亿美元（同比+70%），泽布替尼全球销售额5.19亿美元（同比+123%），其中美国销售达3.62 亿美元（同比+132%），欧洲等其他地区销售额0.61 亿美金（同比+818%），替雷利珠中国销售额达2.644 亿美金（同比+37%）。公司2023 年Q2 取得了强劲的业绩，产品总收入达5.54 亿美元（同比+82%），泽布替尼全球销售额达3.08亿美元（同比+139%，环比+46%），其中美国销售达2.235 亿美元（同比+152.9%，环比+61%），主要得益于泽布替尼在CLL/SLL 适应症的放量；替雷利珠在中国的销售额为1.495 亿美元（同比+42.5%，环比+30%），主要得益于替雷利珠领先的市场份额及市场渗透率的持续提升。百济上半年净亏损7.295 亿美元，2022 年同期为10.057 亿美元，亏损连续两个季度同比收窄，产品收入增长超过了经营费用增长，看到盈利信号。目前现金、现金等价物为35 亿美金，可支撑公司较长时间研发。

    泽布替尼放量仍保持高速增长，市场范围持续扩大：泽布替尼全球多中心头对头打败伊布替尼，2023H1 已获批跻身CLL/SLL 一线用药，成为CSCO/NCCN 指南的双优推荐，CLL/SLL适应症将为百济BTK 的海外销售带来持续高速的增长。当前泽布替尼已在美国、中国、欧盟、英国等超过65 个国家及市场获批，百济的全球开发布局兑现亮眼，泽布替尼成为百济第一个超级重磅炸弹产品。

    替雷利珠单抗适应症快速拓展，渗透率持续扩大，即将于海外市场获批：替雷利珠单抗目前已获批11 项适应症，数量成为国内第一，五大一线获批，其中医保纳入9 项适应症，为国内首位。国内1L HCC 的sBLA 正积极沟通，预计将提交1L SCLC NDA；美国2L ESCC 的FDA查厂已经结束，正在积极推进上市进程，2L ESCC 已获得EMA CHMP 的积极意见，替雷利珠有望实现欧美上市。替雷利珠单抗国内市场份额有望持续保持领先，伴随美国等全球市场的持续打开，替雷利珠单抗的未来销售收入将保持高增速，天花板将进一步拉高。

    创新研发管线积极推进：BCL-2 抑制剂BGB-11417、BTK CDAC BGB-16673 有望与泽布替尼协同夯实血液瘤地位，扩大市场份额；TIGIT、OX40、TIM3、HPK1 等联用替雷利珠单抗，打造多机制联合IO 网络，继续扩大实体瘤覆盖面和渗透率。百济引进多款创新ADC 产品，多款双抗产品也在推进中，为百济带来更大的成长空间。

    盈利预测与投资评级：考虑到核心产品销售额高速增长，我们将公司2023 至2025 年营业收入由139.98、203.02、280.02 亿元上调至162.62、243.94、317.12 亿元。公司催化剂不断兑现，海外市场进一步打开，成长确定性较高，当前市值有较大增长空间，维持“买入”评级。

    风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险，人才流失风险等