事件

    公司于2 月25 日晚发布业绩快报，2021 年公司实现营业总收入75.9 亿元，同比增长258%；实现归母净利润-97.5 亿元，扣非净利润-99.7 亿元。

    简评

    BTK、PD-1 高速放量叠加BD 部分确认，收入同比大幅增长2021 年公司产品销售收入40.9 亿元，同比增长93%。产品收入增长主要得益于自主研发产品和授权产品的销售增长：BTK 抑制剂泽布替尼全球销售额总计14.1 亿元，同比增长392%；其中美国市场销售额7.46 亿元，同比增长492%；中国市场销售额6.52亿元，同比增长308%。PD-1 抑制剂替雷利珠单抗国内销售额16.5亿元，同比增长47%。此外，新产品如PARP 抑制剂帕米帕里胶囊以及授权产品贝林妥欧单抗、达妥昔单抗β、司妥昔单抗、贝伐珠单抗的上市获批亦贡献了一部分销售增量。合作收入为35.0亿元，主要来自于PD-1 及TIGIT 抑制剂与诺华制药的合作款项部分确认收入，两者预付款分别为6.5、3.0 亿美元。

    创新药出海先行者，坚定全球化布局

    泽布替尼在超过25 个国家和地区开展了30 多项临床试验，入组受试者超过4000 人，其中3000 人以上来自海外，CLL/SLL 适应症上市申请已获FDA 受理，预计2022 年10 月22 日前做出决议，CLL、MZL 上市申请已获EMA 受理。PD-1 在全球超过35 个国家和地区开展了50 项临床试验，入组受试者超过9000 人，其中近3000 人为海外入组，在美国ESCC 适应症上市申请已获FDA受理，决议目标日期为2022 年7 月12 日。同时公司大力推进早期管线的国际化，TIGIT 抑制剂开展了针对NSCLC 的全球3 期临床，同时有多个适应症正在开展全球2 期临床。此外，公司先后将PD-1、TIGIT 抑制剂海外权益授权给诺华。

    TIGIT 进度全球领先，预计2022-2025 年陆续读出主要终点Ociperlimab（BGB-A1217）是公司自主研发的人源化IgG1 单克隆抗体，具有完整的Fc 功能。今年6 月17 日公司宣布Ociperlimab针对非小细胞肺癌的全球3 期临床试验完成首例患者给药，成为全球第3 款国内第1 款进入3 期临床的TIGIT 单抗。目前公司NSCLC 适应症已进入3 期临床，一线SCLC、HCC、NSCLC，二线及以上复发/转移宫颈癌、复发转移ESCC、无法手术切除的晚期BTC 等均处于2 期临床阶段，各临床试验主要终点数据预计将在2022-2025 年陆续读出。

    替雷利珠单抗适应症继续拓展，与诺华强强联合开拓海外市场替雷利珠单抗新增一线治疗非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）、一线治疗鳞状NSCLC 和二线或三线治疗肝细胞癌（HCC）三项适应症获纳入2021 年国家医保目录。与诺华合作下，替雷利珠单抗BLA 于第三季度获FDA 受理，用于治疗既往经系统治疗后不可切除、复发性局部晚期或转移性食管鳞状细胞癌(ESCC)患者，PDUFA 做出决议的目标日期为2022 年7 月12 日；替雷利珠单抗联合化疗用于一线治疗复发或转移性鼻咽癌的上市申请也于第三季度获CDE 受理。第三季度替雷利珠单抗联合白蛋白紫杉醇及卡铂用于一线鳞状NSCLC 获NMPA 批准，替雷丽珠单抗此前已经于6 月获批一线治疗晚期非鳞状NSCLC 和至少经过一种全身治疗HCC 两项适应症，其在中国递交的四项sBLA 正在审评中，预计将于2022 年获批，分别是用于一线治疗NPC，二或三线治疗NSCLC，二线治疗ESCC，二/三线治疗高度微卫星不稳定型(MSI-High)实体瘤。

    泽布替尼：潜在的best in class，优效性持续验证泽布替尼新增用于治疗既往至少接受过一种治疗的成人的WM 患者的一项适应症已获纳入国家医保目录。泽布替尼已在美国、中国、加拿大、澳大利亚等国获批多项适应症，第三季度在美国市场新增WM 适应症的完全批准和接受过至少一次CD20 治疗的r/rMZL 的加速批准；2021 年9 月获EMA 积极意见建议批准用于WM 的二线疗法或不适合化学免疫疗法的WM 患者的一线疗法；2022 年2 月23 日CLL/SLL 及MZL 适应症上市申请或EMA 受理。泽布替尼SEQUOIA 临床试验中期分析结果部分达到主要终点，泽布替尼单药与苯达莫司汀联合利妥昔单抗（B+R）相比，在一线CLL/SLL 治疗中获得了显著的PFS 改善，HR 达到0.42 且在不同特征的患者中均观察到该结果。在基于IRC 和研究者的评估得出的总缓解率(ORR)方面，数据也显示了更好的疗效。安全性方面，泽布替尼在CLL 患者中总体耐受性良好。关键指标房颤的发生率较低。此外，正在进行的泽布替尼联合BCL-2 抑制剂维奈克拉针对携带17p 染色体缺失患者的早期数据，早期结果也显示了较好的安全性。

    创新管线持续丰富，在研多个产品陆续推动临床进展公司多项临床试验进展顺利，迎来收获期：公司自主研发的第三款产品PARP 抑制剂帕米帕利获批上市，用于治疗既往接受过至少两线化疗、伴有胚系BRCA 突变的晚期卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌，并计划未来一年内公布针对铂敏感复发卵巢癌患者维持治疗的3 期结果。另一重磅在研产品Ociperlimab，联合替雷利珠单抗启动2 项3 期试验，分别针对既往未经治疗的局部晚期不可切除NSCLC 和头对头比对派姆单抗的一线治疗晚期/转移性NSCLC，是当前进入临床3 期阶段的唯一一款国产TIGIT 单抗，同时也位于全球研发的前列。此外，公司的BCL-2 抑制剂BGB-11417 已开启临床1 期，预计于2022 年启动关键性临床患者入组；OX40 单抗BGB-A445、HPK1 抑制剂BGB-15025 和PI3K抑制剂BGB-10188 等早期研发管线继续推进剂量递增研究。

    盈利预测及估值

    预计2022-2024 年公司收入分别为99、156、205 亿元，使用DCF 估值模型对公司未来现金流进行测算，公司合理估值为人民币1860 亿元，当前市值1417 亿元，首次覆盖给予买入评级（此前已覆盖港股，为买入评级）。

    风险分析

    产品销售不及预期风险，药物获批进度不及预期风险，新产品研发失败风险等。