投资要点

    　　天岳先进发布2022 年度报告及2023 年一季报，2022 年实现营收4.17 亿元，同比下降15.56%；归母净利润为-1.75 亿元，同比下降294.80%；毛利率-5.75%，净利率为-42.02%。公司2023 年一季度实现营收1.93 亿元，环比增长30.41%，同比增长185.44%；归母净利润为-0.28 亿元，较上年同期亏损减少；毛利率为12.07%，环比增长8.83pcts，同比增长35.50pcts；净利率为-14.58%，环比增长24.66pcts，同比增长50.12pcts。

    　　业绩变化主要原因包括：（1）产线调整致产能产量临时性下降。2022 年公司为逐步加大导电型衬底产能量产，积极调整现有产能。在主要产品结构调整过程中，因产线调整等导致临时性产能产量下降，进而致使产销规模和营业收入下降。（2）加强人才储备及培养，整体薪酬支出大幅上升。2022 年，公司加强人才储备和培养，新建产能投产所招聘人员数量较大，研发人员增加较快，整体薪酬支出大幅上升。截至2022 年12 月31 日，公司研发人员142 人，较上年同期增长63 人。其中硕士、博士合计50 人，占研发人员总数35.21%，享受国务院特殊津贴专家两人。

    　　加码大尺寸、N 型产品及前沿技术研发，保障公司核心竞争力。2018-2023Q1，公司研发费用为12.31/18.73/45.50/73.74/127.56/38.78 百万元，研发费用占营收比例分别为9.05%/6.97%/10.71%/14.93%/30.59%/20.09%。从研发费用增长层面分析， 2019 年-2023 年第一季度期间， 公司研发费用同比增长分别为52.11%/142.92%/62.05%/72.99%/101.11%，2022 年公司研发费用大幅增长主要系公司加码大尺寸、N 型产品及前沿技术研发投入导致。

    　　成功进入博世、英飞凌等国际厂商供应链，业绩未来可期。2022 年公司与行业内多家汽车电子、电力电子器件等领域知名客户签署长期协议（包括已经披露13.96亿元重大合同），其中全球汽车电子知名企业博世集团对双方合作表示高度认可，为公司后续销售持续增长提供动力。根据公司公告，天岳先进将为德国半导体制造商英飞凌供应用于制造碳化硅半导体的高质量并且有竞争力的150 毫米（6 英寸）碳化硅晶圆与晶锭，其供应量预计将占到英飞凌长期需求量两位数份额。英飞凌表示未来天岳先进将会助力其往200mm 直径碳化硅晶圆过渡，即未来天岳先进将向英飞凌供应8 英寸碳化硅晶圆。

    　　济南工厂产能调整已达预期目标叠加上海工厂产品开始交付，营业收入有望恢复增长趋势。2022 年全年因新建上海工厂暂未释放产能，济南工厂产能受产品结构调整而出现阶段性变动，在导电型产品产能爬坡过程中，对公司全年营业收入和综合毛利率产生较大影响。随着产能调整顺利进行，2022 年各季度产量和营业收入持续上升，截至2022 年12 月31 日，济南工厂产能调整已经顺利达到预期目标。根据上海临港报道，天岳先进上海工厂产品交付仪式在闵行开发区临港园区顺利举行，根据规划，上海天岳碳化硅半导体材料项目临港工厂未来将形成年产导电型SiC 晶锭2.6 万块，对应衬底产品未来有望形成30 万片/年生产能力。

    　　投资建议：我们预测公司2023 年至2025 年营业收入分别为10.83/15.15/19.54 亿元，增速分别为159.8%/39.9%/28.9%；归母净利润分别为0.14/1.12/2.03 亿元，增速分别为107.9%/704.7%/81.6%。考虑到天岳先进为国内碳化硅衬底稀缺性标的，且为国内同时大规模量产导电型碳化硅衬底和半绝缘型碳化硅衬底领军企业，叠加第三代半导体渗透率逐步提升，首次覆盖，给予增持-A 建议。

    　　风险提示：技术迭代和研发投入不及预期的风险；产能产量提升不及预期风险；碳化硅衬底成本高昂制约下游应用发展的风险。