事件：公司发布《2024 年第一季度报告》。公司2024 年Q1 实现营收230.8 亿元，同比-0.3%；实现归母净利润11.8 亿元，同比-29.1%；实现扣非归母净利润1.9 亿元，同比-84.3%。组件价格持续下跌导致公司利润收窄，一体化厂商迎来业绩底部区间，高效N 型产能结构优势保障公司在价格底部仍具备较强盈利能力。

    组件维持高量出货，N 型先进一体化产能构建优势壁垒。公司2023 年超额完成组件出货目标，根据Infolink 数据，晶科实现全年组件出货行业领先。截至2023年末，公司单晶硅片、电池、组件产能分别将达到85GW、90GW 和110GW，其中N 型产能占比将超过75%，N 型产能规模行业领先。分地区看，公司在各区域出货量增长较为均衡，出货主要集中在中国、欧洲和亚太市场。同时拉美、中东为代表的新兴市场持续发力，北美市场不断改善。进入2024 年后，光伏行业普遍进入业绩底部区间，公司进一步完善一体化布局从而降低制造成本，在组件价格见底时仍有望保持盈利。

    高效TOPCon 电池量产效率展望27%+，先进产能保障盈利空间。2023 年10月31 日，公司182N 型高效单晶硅电池（TOPCon）转化效率经国家光伏产业计量测试中心第三方测试认证，全面积电池转化效率达到26.89%。公司大力布局的TOPCon 技术路线目前已在行业内占据主流，预计到2025 年前后，通过生产优化、材料优化，同步进行下一代技术储备并结合新技术升级，N 型TOPCon 电池的量产转化效率将达到27%-27.5%，进一步通过提升效率来降低光伏发电的度电成本。当前，光伏产业链的主要矛盾依然在供需，N 型TOPCon 作为先进产能逐步落地的同时，也在同步通过持续的效率突破迭代自身，形成了先进高效TOPCon电池对低效TOPCon 电池的内部迭代。因此，我们持续看好公司在高效TOPCon电池上的研发进展。

    高溢价市场优先，布局海外获得超额收益。当前对于一体化组件厂来说，“N 型结构”和“海外占比”是维持产能竞争力的关键。晶科能源持续拓展先进产能及海外布局，拥有行业领先的12GW 海外一体化产能及原料供应体系，当前对美国市场供应较为稳定。美国市场签单价格相较其他区域市场优势明显，目前公司在美签单价格较为稳定，订单可见度较高，通过持续布局高溢价海外市场有望获得超额收益。

    盈利预测与投资建议。受组件价格持续下行以及该行业延后确认收入的属性影响，我们下调了公司在2024-2026 年的盈利预期， 判断公司三年内盈利为76.34/99.15/109.91 亿元，对应PE 为9.9x/7.6x/6.9x，维持“增持”评级。

    风险提示：光伏新增装机需求不足，产业链价格走势不及预期。