核心观点

    　　公司发布2023 年半年度报告。2023 年上半年公司实现营收536.24 亿元，同比增长60.52%；实现归母净利润38.43 亿元，同比增长324.58%；实现扣非归母净利润35.36 亿元，同比增长340.34%。2023 年上半年N 型组件出货占比快速提升，预计全年组件出货70-75GW。公司上调一体化产能规划，加速N型产能建设，同时拓展全球一体化布局。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年度报告

    　　2023 年上半年公司实现营收536.24 亿元，同比增长60.52%；实现归母净利润38.43 亿元，同比增长324.58%；实现扣非归母净利润35.36 亿元，同比增长340.34%。

    　　简评

    　　N 型组件出货占比快速提升，预计全年组件出货70-75GW报告期内公司光伏产品出货33.1GW，其中组件出货30.8GW，N 型组件出货约16.4GW，占比超50%。根据公告，公司预计三季度组件出货19-21GW，全年组件出货70-75GW，其中N型占比超六成，有望进一步提升公司全年盈利能力。

    　　上调一体化产能规划，加速N 型产能建设

    　　截止报告期末，公司投产N 型电池产能约55GW。相比2022年年报公司的规划目标，公司此次进一步提升了一体化产能规划，预计2023 年底硅片、电池片、组件产能将分别达85/90/110GW（原产能规划为75/75/90GW），其中N 型电池产能占比超过75%，有望进一步增厚公司利润。

    　　坚持全球化战略，推动东南亚、美国项目扩产

    　　公司坚持全球化战略，在聚焦中美欧市场的同时积极布东南亚、拉美及中东地区，2023 年上半年公司组件产品海外销售占比超60%。产能布局方面，公司积极推进越南8GW 电池及8GW 组件、美国1GW 组件项目等扩产计划。预计2023 年底公司在东南亚将拥有超12GW 的硅片、电池片、组件垂直一体化产能。

    　　TOPCon 领军者技术领先，中长期提效路径清晰公司TOPCon 电池量产效率已达25.5%，良率与PERC 基本持平。公司的TigerNeo 组件采用SMBB、半片、新型焊带等技术，主流版型功率较同版型PERC 组件高出25-30W。2023 年上半年公司开发出矩形硅片并应用于54 片单面半片组件产品中，其功率较常规版型提升15W。同时公司积极推动TOPCon 技术工艺迭代，后续将推出包括0BB、双面poly 等技术进一步提效降本。

    　　拟定向发行股票，加速山西一体化产能项目建设。

    　　2023 年5 月公司公告投资合作协议，拟在山西综改区规划建设年产56GW 垂直一体化大基地。项目前两期将合计建设28GW 一体化产能（拉棒、切片、电池片、组件），预计将于2024 年一二季度逐步投产。2023年8 月14 日公司发布定增预案，拟募资97 亿元用于建设山西28GW TOPCon 一体化项目。该项目在生产成本上具备较强竞争力，并将应用双面poly 等新技术，在效率及成本的竞争力上有望进一步领先。

    　　盈利预测：公司作为TOPCon 头部电池企业，电池效率、良率等参数在行业中处于领先地位。我们预计2023-2025 年归母净利润分别为80.78、103.15、121.69 亿元，对应当前PE 估值12.9、10.1、8.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1、TOPCon 扩产不及预期：目前公司规划TOPCon 扩产规模较大，如果后续海外东南亚项目和山西项目进展不及预期，将对公司近两年的盈利造成负面影响；2、光伏终端需求不及预期。电池需求可能受到疫情反复、需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电、疫情反复等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力；3、行业竞争加剧的风险：目前行业TOPCon扩产计划较多，倘后续公司可能面临行业竞争加剧的风险，若公司不能保持TOPCon 技术领先地位，将对盈利能力造成负面影响。4、子公司出售进度及山西一体化产能建设进度不及预期的风险。5 月26 日，公司收到上交所问询函，主要内容是关于《关于签订56GW 垂直一体化项目投资合作协议的公告》、《关于对外出售子公司100%股权的公告》，建议关注山西一体化基地项目进度不及预期的风险，以及出售子公司对手方进度不及预期的风险。