事件：2023 年8 月14 日，公司发布23 年半年报。23 年上半年公司实现营收536.24 亿元，同比+60.52%；实现归母净利38.43 亿元，同比+324.58%；实现扣非归母净利35.36 亿元，同比+340.34%。

    　　分季度来看，23Q2 公司实现营收304.72 亿元，同比+62.72%，环比+31.61%；实现归母净利21.85 亿元，同比+333.52%，环比31.79%；实现扣非归母净利23.15 亿元，同比+360.52%，环比89.60%。公司上半年业绩超预期的原因主要是N 型TOPCon 出货占比和一体化率的提升带来的利润增长。

    　　出货量行业领先，N 型占比稳步提升。23 年上半年公司光伏产品出货33.1GW，组件出货量达到30.8GW，销售规模维持行业领先地位，其中，N 型组件出货量达到16.4GW，占比达到53%，与22 年全年相比提升29Pcts。根据公司公告，预计23Q3 组件出货量将达到19-21GW，全年将实现70-75GW的组件出货，N 型组件出货占比将进一步提升至60%，N 型产品相对P 型享有溢价，占比的提升将有望增厚公司盈利。

    　　一体化产能扩张促进降本增效，巩固N 型领先地位。根据公司公告，预计23 年底硅片、电池片的产能将达到85/90/110GW，其中N 型产能占比将突破75%。此外，公司计划在山西建立56GW 的垂直一体化大基地项目，建成后将成为全球最大的N 型一体化生产基地，该项目将分四期进行，每期14GW，公司预计一、二期将在24 年Q1-Q2 投产，三、四期将于25 年投产，该项目有望通过智能化管理，进一步优化公司生产效率，降低生产和运输成本，扩大公司N型产品先进产能优势。

    　　全球化布局持续推进，规避贸易风险。公司坚持全球化布局，在保持中国、美国和欧洲等主流市场领先地位的同时，积极布局东南亚、拉美和中东等新兴市场。产能方面，公司进一步扩张东南亚工厂的一体化产能，根据公司公告，预计23 年底在东南亚的垂直一体化产能将超过12GW，此外，公司在佛罗里达的1GW N 型组件产能也处于布局阶段，产能的全球化有助于公司进一步规避贸易风险，为公司的海外市场扩张提供保障。

    　　投资建议：我们预计公司23-25 年实现营收1164/1239/1435 亿元；归母净利润分别为73.28/88.67/110.15 亿元；对应8 月15 日收盘价，PE 为14x/12x/9x。公司为TOPCon 领先企业，N 型出货占比提升与一体化产能持续扩张有望增厚盈利，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、行业竞争超预期等。