事件：公司发 布2022 年年度报告及2023 年一季度报，2022 年实现营业收入826.76 亿元，同比增长103.79%，实现归母净利润29.36 亿元，同比增长157.24%。2023 年第一季度公司实现营业收入231.53 亿元，同比增长57.70%，实现归母净利润16.58 亿元，同比增长313.36%。

    　　公司加速一体化进程，持续优化产能结构。公司发力一体化绿色智造，加速一体化进程，持续优化产能结构，截至2022 年末，公司硅片、电池片、组件年化有效产能分别为65GW、55GW、70GW，预计至2023年末，硅片、电池片、组件有效产能将达到75GW、75GW、90GW，一体化率提升至80%左右，先进产能占比再提升。同时，公司海外产能持续领先，拥有超过7GW 硅片、电池片、组件垂直一体化产能，并持续推进越南、美国等海外产能建设。

    　　N 型TOPCon 产能及出货量持续领先。2022 年公司率先量产TOPCon电池，公司N 型高效产品自2022 年下半年开始大规模出货，2022 全年，公司光伏组件出货达44.33GW，其中N 型组件出货超过10GW。截至2022 年底，公司已拥有N 型TOPCon 电池产能35GW，量产平均效率达25.3%。2023 年Q1 公司实现组件出货13.04GW，其中N 型出货占比的快速提升助力公司实现亮眼的业绩。23 年公司仍将加速N 型产能建设，将N 型TOPCon 产能占比提升至70%，预计全年组件出货量达到60-70GW，其中N 型出货占比达到60%左右，预期N 型出货占比的提升将带动收益快速增长。

    　　核心技术研发领先，N 型技术护城河深厚。公司专注于科技创新，持续推动N 型电池技术迭代提效，截至2022 年末，公司TOPCon 电池良率与PERC 基本持平，同面积组件N 型功率较P 型提升20-25GW。公司对于低氧低同心圆N 型单晶技术及产业化研究、N 型硅片薄片化切片技术及产业化研究、Tiger Neo 组件量产等技术均处于行业领先地位，技术上的优势提升了公司N 型组件量产上的盈利性，N 型产品先发优势显著，技术护城河深厚。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为65.4/88.1/112.8 亿元，对应PE 为18.8/14.0/10.9 倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。

    　　风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。