核心观点

    　　公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入826.8 亿元，同比增长103.8%，实现归母净利润为29.4亿元，同比增长157.2%。2023Q1 公司实现营收231.5 亿元，同比增长57.7%，实现归母净利润16.6 亿元，同比增长313.36%。2022 年公司N 型组件出货10.7GW，成为全球首家N 型组件出货量超过10GW 的组件制造商。2023 年Q1 出货量同比大幅增长，N 型电池量产效率达25.3%。随着后续硅料价格持续下行、公司一体化产能的不断投放、N 型出货占比的增加以及公司滞港费环比改善，我们预计公司一体化组件单瓦盈利将明显提升。

    　　事件

    　　公司发布2022 年年报及2023 年一季报

    　　2022 年公司实现营业收入826.8 亿元，同比增长103.8%，实现归母净利润为29.4 亿元，同比增长157.2%，公司业绩实现大幅增长，实现扣非归母净利润26.5 亿元，同比增长398.6%。

    　　2023Q1 公司实现营收231.5 亿元，同比增长57.7%，实现归母净利润16.6 亿元，同比增长313.36%，实现扣非归母净利润12.21 亿元，同比增长306.59%。

    　　简评

    　　2022 年组件出货量显著提升，N 型出货行业领先。2022 年组件业务实现营收798.0 亿元，同比增长111.9%。出货量上，公司组件出货44.33GW，同比增长99%。2022 年公司N 型组件出货10.7GW，成为全球首家N 型组件出货量超过10GW 的组件制造商。根据公司规划，预计2023 年公司实现60-70GW 的出货，其中N 型占比60%。

    　　一体化产能布局加速，N 型占比持续提升。截止2022 年底公司硅片、电池、组件产能为65GW、55GW、70GW。根据规划，公司2023 年底硅片、电池、组件产能达75GW、75GW、90GW，N 型TOPCon 电池产能占比超70%。

    　　公司TOPCon 技术领先，良率和PERC 打平。2022 年底公司量产TOPCon 电池转换效率达25.15%，N 型72片组件单片功率达575W，较P 型提升20-25W，并且单瓦发电量较P 型提升3.5%以上，同时TOPCon 良率已基本与PERC 组件持平。

    　　2023 年Q1 出货量同比大幅增长，N 型产品量产效率达25.3%。2023 年Q1 公司实现总出货量为14.49GW，较去年同期增长72.71%，其中组件出货量为13.038GW，硅片和电池片出货量为1.45GW。2023 年Q1 公司已投产的35GW N 型TOPCon 电池量产平均效率达25.3%，预计二季度实现组件出货16-18GW，其中TOPCon占比有望进一步提升。

    　　盈利预测：我们预计公司2023-2025 年归母净利润72.34、101.13、127.05 亿元，对应2023 年5 月12 日PE 估值为15.6、11.2、8.9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1、行业需求不及预期的风险。2、TOPCon 提效降本不及预期。3、项目进展不及预期的风险。