核心观点

    深耕CMOS 图像传感器产业链，营收实现较快增长。思特威成立于2017 年，专业从事CMOS 图像传感器芯片产品研发、生产和销售，已经成为全球CMOS 图像传感器十大供应商之一，目前已经形成FSI-RS、BSI-RS 和GS 三大产品矩阵，公司覆盖高中低端各类像素水平的CMOS产品，广泛应用于安防、机器视觉、汽车电子和智能手机等领域。2018-2022 前三季度，公司营收实现3.25/6.79/15.27/26.89/16.54 亿元，2018-2021 年CAGR 为102.26%；公司归母净利实现-1.66/-2.42/1.21/3.98/-0.42亿元，随着销售规模逐渐扩大，研发费用占比逐渐缩小，归母净利实现扭亏为盈，但2022 年受疫情影响、研发投入加大及人民币汇率贬值，公司归母净利为负。

    技术优势造就全球安防CIS 龙头，智能家居成为公司增长新动力。

    公司通过自主研发已成功掌握包括SFCPixel 专利技术、近红外感度NIR+技术、LED 闪烁抑制技术等12 项核心技术，通过技术优势打造核心竞争力。从出货量来看，公司2020 年安防CIS 出货量达到1.46 亿颗，居于全球首位。2022 年，受疫情及宏观环境影响，下游需求疲软，公司业绩短期承压，随着疫情影响削弱，经济环境回暖，需求或将边际改善。

    长期来看，安防领域CIS 高清化需求明显，分辨率不断攀高，拉动CIS价值量提升。公司不断调整产品结构，高端产品占比逐步提升，公司业绩有望迎来进一步增长。随着AI 和5G 商用落地，机器视觉CIS 逐渐应用到无人机、扫地机器人等新兴下游领域，自2018 年全局快门CMOS图像传感器在新兴领域实现技术突破，公司凭借技术优势跻身全球三家千万级别供应商之一，2020 年出货量居于行业前列，公司凭借技术优势及行业地位有望实现快速放量，成为公司发展新动力。

    切入智能手机+汽车电子赛道，成长动力十足。智能手机为CMOS最大应用领域，2020 年占比高达69.30%。公司于2021 年实现智能手机CIS 批量出货，市场份额较低，公司通过不断完善产品矩阵，现已量产200-1300 万像素CIS 产品，并于2022 年发布两颗5000 万像素产品，预计2023 年将推出一颗5000 万像素产品，推动公司产品结构不断升级，完成在50M 系列的布局，实现高端定制和性价比双重覆盖，满足客户细分市场需求。汽车电动智能化趋势不断加深，自动驾驶等级渗透率不断提升，带动车载摄像头搭载量持续上升。公司积极布局汽车电子领域，主要覆盖影像类和舱内监控领域，实现错位竞争。公司现已推出ADAS800 万像素产品，环视方面已量产100 万像素产品，200 万像素产品预计2023 年量产，舱内监控领域的主流100 万、200 万像素产品公司已经实现量产，500 万和800 万的高端产品研发已经提上日程。公司深耕安防领域，已经积累许多有特色的技术优势，可将安防领域积累的技术赋能到汽车和智能手机领域，凭借技术优势快速切入汽车电子和智能手机领域，实现产品放量。

    投资建议

    公司凭借技术优势持续稳固安防领域龙头地位，在海康威视等大客户的份额逐渐提升，且受益于安防领域高清化需求，安防领域业务有望稳定增长。此外，公司通过技术复用覆盖汽车电子和智能手机领域，实现从0 到1 的突破，不断切入大客户产业链，成为公司增长新动力。我们预计2022/2023/2024 年公司营收分别为22.51/31.77/42.84 亿元，归母净利分别为-0.71/3.00/4.55 亿元，对应EPS 分别为-0.18/0.75/1.14 元/股，2023 年4 月4 日收盘价为53.48 元/股，对应PE 为-/71/47 倍。公司深耕安防CIS 基本盘，稳固龙头地位，同时拓宽机器视觉、汽车电子和智能手机领域，为公司发展注入活力。此外，公司进行产品结构优化升级，高端产品占比逐步提升，带动公司营利能力逐步增强。首次覆盖，暂无评级。

    风险提示

    市场竞争加剧；募投项目进展不及预期；下游需求不及预期。