事件：公司发布2025年年报，2025年实现营业收入7.74亿元（+3.24%），归母净利润0.11 亿元（-45.50%），扣非归母净利润-0.06 亿元，亏损同比收窄。

    　　其中2025Q4 实现营业收入3.51 亿元，归母净利润0.68 亿元。25 年收入稳健增长，利润端因产品结构变化及费用投入维持高位而短期承压。公司发布2026年一季报，实现营业收入1.38 亿元（+11.13%），归母净利润-0.24 亿元（同比减亏435.8 万元），扣非归母净利润-0.27 亿元（同比减亏）。公司26Q1 收入增速回升，利润端亏损收窄，经营趋势向好。

    　　国内市场短期承压，海外市场收入高增。分季度收入看，25Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别为1.24/1.37/1.62/3.51 亿元，四季度在新品AQ-400 带动下显著增长。从盈利能力看，25 年主营业务毛利率65.45%，有所下滑，主要系毛利率相对较低的境外销售（毛利率54.37%）占比提升所致。从费用端看，销售费用率31.1%，管理费用率14.3%，研发费用率19.0%，公司为夯实长期竞争力，三费仍保持较高投入。分地区看，国内端收入4.56 亿元（-22.3%），主要受渠道去库存影响；海外端收入3.13 亿元（+94.3%），实现快速增长。

    　　持续研发投入，创新产品矩阵不断丰富。公司25 年研发投入1.47 亿元，占营收比例达19.00%。报告期内，公司发布新一代旗舰机型AQ-400 3D 超高清软镜系统，以双摄平台实现3D立体成像与精准测量；发布超高倍放大内镜系列，包括640 倍细胞内镜与140 倍光学放大内镜，将观察维度推进至细胞级；发布双钳道内镜，以双通道协同操作提升ESD手术效率；推出复合电子支气管镜，为肺癌早诊提供技术支撑。此外，公司在研的ERCP 手术机器人进展顺利，截至25 年11 月，在鼓楼医院完成的26 例科研临床试验中，手术成功率达100%。

    　　国产软镜龙头地位稳固，新旗舰AQ-400 与ERCP 机器人打开成长新空间。作为国产软镜龙头企业，公司持续受益于国产替代趋势。2025 年，公司在中高端市场持续突破，中高端机型在三级医院装机（含中标）数量达230 台主机和1195根镜体，新入院三级医院203 家。公司新一代旗舰产品AQ-400 预计将开拓北欧、英国等高端市场，预计2026 年将持续放量，成为业绩增长核心驱动力。同时，公司镜体与主机的销售比例从24 年的3.8:1 提升至25 年的5.2:1，显示单机配置和使用强度提升。远期看，全球首款进入注册临床的ERCP 手术机器人预计将于2027-2028 年获批上市，有望开辟全新增长曲线。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028 年归母净利润分别为0.67亿元、1.29亿元、1.88 亿元，EPS 分别0.5 元、0.96 元、1.40 元，对应PE 为70、36、25 倍，建议持续关注。

    　　风险提示：研发失败风险、AQ300/AQ400 销售不及预期风险、竞争加剧风险、资产及信用减值计提波动风险。