【投资要点】

    　　公司深耕于软性内窥镜领域，是国产软镜的先行者。澳华内镜成立三十年以来实现软镜设备及耗材在消化科、呼吸科、耳鼻喉科等多科室应用，产品矩阵覆盖基层、中端及高端市场。公司营收保持高速增长，2019-2023 年公司营业收入从2.98 亿元提升至6.78 亿元，CAGR 为22.84%，AQ-200、AQ-300 等新品上市实现放量带动内窥镜设备收入占比提升。随着中高端新品销售占比提升，规模效应下公司2018-2023年毛利水平稳步提升。

    　　软镜市场高速增长，国产厂商有较大替代空间。我国消化系统肿瘤高发，胃肠镜渗透率较低，在国内分级诊疗政策推动、微创手术渗透率逐步提升、内镜医师体系逐步完善等因素的推动下，中国医用内镜市场规模2025 年将达到393 亿元，2021-2025 年CAGR 为12.2%。软镜竞争集中度较高，奥林巴斯、富士、宾得占据中国超80%的市场份额，国产软镜厂商开立医疗、澳华内镜在中基层市场占据一定市场份额，凭借HD-580、AQ-300 等新品持续打开高端市场，推进国产替代进程。

    　　AQ-300 打破海外巨头垄断，开拓三级医院市场。AQ-300 作为国产首款4K 软镜，在成像质量、光学染色、操控设计、智能化等多方面实现了技术突破与升级，临床认可度的提升带来AQ-300 在三级医院装机量的持续突破，有望进一步抢占日系三家的市场份额；同时AQ-300可搭载光学放大内镜、十二指肠镜、双焦内镜、细镜、经皮胆道镜、膀胱镜等丰富的镜体种类，有效提升了招标竞争力，助力公司打开三级医院市场。

    　　高研发投入加速产品迭代，2023 年公司研发投入1.47 亿元，同比增长52%，研发人员数量截至2024H1 达268 人，占比提升至21.5%。随着公司保持高研发投入同时扩张研发团队规模，公司保持较强的更新迭代能力，产品功能性和可操作性水平显著提高，实现对进口产品从追赶到超越。公司面向基层及中高等级医院进行完善的产品布局，满足多层次的诊疗需求，采用差异化的竞争策略以实现整体市场份额的提升。

    　　渠道端“基层+高端”双端发力，“多产品+多品类”驱动海外增长。

    　　公司在国内设立十五个省级营销分公司、34 个营销服务网点，通过开拓中西部新兴市场、布局县域医共体等基层医院、强化三甲医院等高端市场的覆盖等方式增强产品覆盖广度和竞争力，中高端机型在三级医院推进顺利。公司采取“多产品+多品类”销售策略驱动海外增长，AQ-300 于2024H1 获CE 认证，有望带动海外收入的快速增长。

    　　【投资建议】

    　　公司作为国产软镜设备的领先企业，软镜产品布局全面，持续的高研发投入推动产品迅速迭代，“基层+高端”双端布局渠道推广，AQ-300临床认可度持续提升并快速放量，在软镜的临床应用场景不断拓展、消化内镜开展率有较大提升空间、软镜设备国产化率逐步提升的背景下，公司有望充分受益于国产替代及加速出海， 我们预计公司2024/2025/2026 年营业收入分别为9.14/11.99/15.28亿元，归母净利分别为0.63/1.6/2.36亿元，EPS分别为0.47/1.19/1.76元，对应PE分别为108.53/42.75/29.01倍。

    　　【风险提示】

    　　软镜渗透率提升不及预期的风险

    　　市场竞争风险

    　　行业政策变动风险

    　　产品研发及市场推广风险

    　　毛利率下降风险