核心观点

    上半年业绩增长超预期，预计新产品AQ-300 收入贡献较大。短期来看，公司旗舰产品AQ-300 性能显著提升、镜体种类持续丰富，有望在三级医院实现快速放量。中期来看，公司持续布局3D 消化内镜、内窥镜机器人系统、一次性内镜等新产品，有望贡献新的盈利增长点。长期来看，一方面，消化道癌筛查需求旺盛，目前国内渗透率仍然较低，公司国内市场份额提升空间大；另一方面，公司积极开拓海外市场，长期成长空间广阔。

    事件

    2023 年8 月14 日，公司发布2023 年半年报

    公司2023 年上半年实现营收2.89 亿元（+73%），实现归母净利润0.38 亿元（+651%），实现扣非归母净利润0.33 亿元（+2034%），基本每股收益为0.29 元/股。

    简评

    上半年业绩增长超预期，新品AQ-300 收入贡献较大公司2023 年上半年营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.89 亿元、0.38 亿元和0.33 亿元，分别同比增长73%、651%、2034%。收入增长超预期，预计主要由于公司不断加强市场营销体系以及渠道建设，驱动新产品AQ-300 快速放量；利润端实现较高增速，预计主要系上年同期基数较低所致。分产品来看，上半年内窥镜设备收入为2.77 亿元，同比增长73%，预计AQ-300 收入贡献较大；内窥镜诊疗耗材收入为757 万元，同比下降40%；内窥镜维修服务收入为431 万元，同比增长280%。分地区来看，上半年境外收入为5540 万元，同比增长34%，实现稳健增长，占营收比重为19%；境内收入为2.34 亿元，同比增长85%，占营收比重为81%。

    2023 年第二季度收入为1.64 亿元（+91%）,归母净利润为0.22 亿元（+1197%）。Q2 收入实现高增长，预计主要系去年同期上海疫情影响导致的低基数以及新产品AQ-300 放量所致。

    展望下半年，医疗反腐力度或有所加大，行业招标采购进度可能有所延迟，但公司业绩仍有望实现高增长，主要由于新产品AQ-300 产品性能优异，上市以来结合临床的反馈不断进行打磨和优化，同时公司年初以来不断加强渠道建设和学术推广，有望驱动AQ-300 在三级医院持续放量。

    研发投入和营销渠道建设持续加大，毛利率显著提升2023H1，公司毛利率为76.28%，同比提升5.2 个百分点，预计主要由于高毛利的高端产品（AQ-200 和AQ-300）收入占比提升；销售费用率为34.17%，同比提升5.4 个百分点，预计主要系公司持续布局国内营销、完善渠道建设以及职工薪酬增加所致；管理费用率为13.91%，同比下降10.3 个百分点，管理费用基本持平，费用率下降预计主要系收入规模显著增长所致；财务费用率为-0.72%，同比增加3.7 个百分点，预计主要系大额存单利息收入转入投资收益和公允价值变动损益核算所致；研发费用率为24.08%，同比提升2.0 个百分点，预计主要系职工薪酬和投入研发材料、设备增加所致。上半年经营性现金流净额为-0.30 亿元，较上年同期的-0.36 亿元有较大变化，预计主要系公司业务体量增加、收款增加所致。上半年公司存货周转天数为499.45 天，同比增加62.34 天，预计主要系公司原材料备货较多所致。应收账款周转天数为87.89 天，同比减少0.54 天。

    公司整体运营效率提升，其余财务指标基本正常。

    软镜市场成长空间广阔，行业壁垒高筑，国产化率仍然较低国内消化道癌症高发、患者基数大，而软镜以及镜下活检是诊断的“金标准”，可显著提高患者五年生存率，但目前国内内镜诊断率和开展率仍然较低，发展空间较大。根据中国医疗器械行业协会数据，初步预计2021 年我国软镜市场规模为62.9 亿元。由于软镜行业具有较高的技术、品牌和渠道壁垒，中国软镜市场仍由奥林巴斯、富士、宾得三家日企垄断，国产份额仍然较低，进口替代空间大。

    AQ-300 产品性能不断优化、镜体种类持续丰富，核心竞争力持续增强公司去年11 月正式推出下一代4K 软性内窥镜系统AQ-300，对标奥林巴斯最新一代的EVIS X1 内窥镜系统，在光学放大、镜体操控性等关键性能上实现突破，4K 光学放大镜体、可变硬度肠镜、十二指肠镜均已获批，其中十二指肠镜具有清晰的视野与更大的抬钳角度，提供了更好的观察视野，从而使得医生可以高效进行后续操作。在产品性能方面，公司结合临床端的反馈对AQ-300 系列进行持续迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面都达到了临床操作需求。2023 年8 月，公司在2023 年度新品发布会上正式发布17 款细镜，涵盖了支气管镜、鼻咽喉镜以及经皮胆道镜等，进一步丰富了公司镜体种类。此外，公司持续推进营销体系建设，不断加深公司产品的市场覆盖深度及广度；同时采用线上线下结合的方式，围绕AQ-300 系列开展了包括内镜培训班、案例分享、规范化诊疗讲座等一系列专题活动，受到专家、客户、经销商的良好反馈。

    综合来看，在产品性能提升、镜体种类持续丰富、学术推广和渠道建设不断加强的驱动下，叠加鼓励国产替代、进口论证趋严等政策的支持，公司AQ-300 有望在三级医院实现快速放量。

    短期看好公司新品推出加速国产替代，中长期看好软镜赛道的高景气发展短期来看，公司旗舰产品AQ-300 性能显著提升、镜体种类持续丰富，有望在三级医院实现快速放量。中期来看，公司持续布局3D 消化内镜、内窥镜机器人系统、一次性内镜等新产品，有望贡献新的盈利增长点。

    长期来看，一方面，消化道癌筛查需求旺盛，目前国内渗透率仍然较低，公司国内市场份额提升空间大；另一方面，公司积极开拓海外市场，长期成长空间广阔。我们预计2023-2025 年公司收入分别为6.78 亿元、10.14亿元和13.42 亿元，分别同比增长52%、50%和32%，2023-2025 年归母净利润预计分别为0.80 亿元、1.20 亿元和1.93 亿元，分别同比增长268%、50%和60%。维持“买入”评级。

    风险提示

    由于医疗反腐加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后，存在我们给的业绩预测可能达不到的风险；库存较高的风险；技术创新和研发失败的风险：核心技术泄密风险；研发人员流失的风险；市场拓展和市场竞争风险（竞争对手奥林巴斯下一代新产品X1 后续在国内上市带来的竞争风险）；部分进口原材料采购受限的风险（公司内窥镜设备的镜头、光源等部分原材料的主要供应商系美国、日本原厂商的代理商或贸易商，未来如因特殊贸易原因导致相关国外供应商停止向国内企业出口上述原材料，将可能在短期内对公司的生产经营产生一定不利影响）；销售模式风险；产品质量控制风险；税收优惠政策变动风险；应收账款回收风险（若公司客户未来经营情况或与公司的合作关系发生不利变化，应收账款回收风险将增加，从而对公司的经营业绩产生不利影响）；汇率波动风险；资产重组及商誉减值的风险；产品认证风险；地缘政治风险。