3 月29 日，时代电气发布2021 年年报，公司全年实现营收151.21 亿元，同比下降5.69%；归母净利20.18 亿元，同比下降18.49%；扣非净利15.22 亿元，同比下降18.74%。

    Q4 业绩符合预期，看好22 年将迎反弹。在前三季度营收同比下滑的情况下，公司Q4 实现营收65.95 亿元，同比增长7.16%；反映新兴装备业务营收占比正稳步提升，部分抵消轨交业务下滑影响。Q4 毛利率为28.41%，环比Q3 降9.72 个百分点，主要因：1）政府端订单的营收确认较多集中在Q4，且由于审计调整等因素，一般Q4 毛利率低于其余季度；2）城轨领域毛利率低于机车、动车，而新兴装备业务毛利率亦低于轨交，因此总体毛利率有所下降。

    疫情影响轨交业务21 年表现，而22 年有望触底反弹。公司在轨交牵引系统市占率领先，21 年受疫情影响，国铁集团等大客户缩减投资预算，进而影响公司下游需求，公司轨交装备营收为122.52 亿元，同比下降11.8%。而当下，动车高铁牵引系统业务预计至暗时刻已过，城轨领域受益非牵引系统的新签订单大幅增长，以及信号系统同样迎历史新高订单，公司轨交业务将迎来发展新机遇。

    国内汽车级IGBT、SiC 最强音，22 年受益2 期产线爬坡将迎放量。公司21 年功率器件业务营收10.68 亿元，同比增长33.26%。若不考虑并表，公司时代半导体子公司营收为13.10 亿元，而该营收中不包含2 期IGBT 产能贡献。公司在轨交+电网IGBT 市占率国内第一，且预计随着公司2 期IGBT 产线稳步爬坡，将有望于新能源汽车、光伏等获得领先市占。同时，公司提前卡位SiC，3300V 轨交用SiC 模块达国际一流水平，车规级SiC 器件更已应用于自主电驱上。

    电驱、传感器件等持续发力，预将贡献成长新动能。公司新兴装备业务中电驱、传感器件等亦有看点。电驱方面，21 年公司实现收入4.56 亿元，同比增长达171.32%，行业排列前十，产品应用于长安、江铃、合众哪吒等车型。传感器件方面，公司交付同比增长320%，稳居轨交领域国内市场占有率第一，在新能源汽车、风电、光伏领域位居行业前列，车用传感器亦迎旺盛订单。光伏逆变器及风电变流器方面，21 年公司风电交付3GW，光伏交付2GW，凭借成本优势及国企背景，2022年有望迎来放量。

    投资建议：我们预计公司2022/23/24 年归母净利分别为22.95/27.55/31.39亿元，对应现价（2022.4.1 收盘价）PE 分别为34/28/25 倍，公司作为国内轨交牵引系统龙头，资金技术实力强大。目前公司向新能源IGBT 及电驱业务延伸布局，凭借强大技术优势及产能基础，将打开新的业绩增长点。维持“推荐”评级。

    风险提示：技术迭代不及预期的风险/宏观经济及行业政策变化的风险/IGBT 业务进展不及预期的风险。