公司2023H1 整体业绩符合预期，产品销售收入翻倍。特瑞普利单抗快速放量，有望年内在美国获批。PD-1 单抗全面拓展大适应症，前线布局进度领先。新品贡献业绩增长，VV116 收入1.1 亿元。创新研发持续推进，两款新品NDA 获得受理。费用控制合理，在手现金充足。我们调整2023/2024/2025 年净利润预测至-14.56 亿/-8.18 亿/-3.11 亿元。

    　　公司2023H1 整体业绩符合预期，产品销售收入翻倍。2023H1 公司实现营业收入6.70 亿元，同比-29.21%，主要由于海外技术许可收入及特许权收入减少；产品销售收入约6.25 亿元，同比+103%，商业化品种实现快速放量。归母净利润、扣非归母净利润分别为-9.97 亿、-9.71 亿元（2022H1 分别为-9.12 亿、-9.46亿元）。2023Q2 公司实现营业收入4.15 亿元，同比+31.33%、环比+62.75%；归母净利润、扣非归母净利润分别为-4.54 亿、-4.12 亿元，整体业绩符合预期。

    　　特瑞普利单抗快速放量，有望年内在美国获批。特瑞普利单抗（PD-1）2023H1销售收入约4.47 亿元（23Q1、23Q2 分别约1.96 亿、2.51 亿元），同比约+50%。

    　　根据公司2023H1 业绩说明会，FDA 已于5 月完成PD-1 单抗生产工厂的现场核查，整体审批进展顺利。我们认为特瑞普利单抗下半年在美国获批概率较高；其在欧洲和英国的上市申请已经获得受理，有望短期内实现出海。

    　　PD-1 单抗全面拓展大适应症，前线布局进度领先。目前特瑞普利单抗已在国内获批6 项适应症（黑瘤二线、NPC 三线、UC 二线、ESCC 一线、NPC 一线、NSCLC 一线），4 项新适应症处于NDA 阶段，包括NSCLC 围手术期、TNBC、RCC 一线、ES-SCLC 一线，其中前3 项为目前国产PD-1 独家适应症。2023H1，特瑞普利单抗继续拓展大适应症前线布局，胆管癌一线三期临床正在入组患者，食管癌围手术期、胃癌/肝癌术后辅助等三期研究顺利推进，夯实前线布局领先地位。

    　　新品贡献业绩增长，VV116 收入1.1 亿元。2023H1 新冠口服药民得维（VV116）在国内附条件获批上市，并被临时性纳入医保支付范围，上半年进院超过2200家，实现销售收入约1.10 亿元（23Q1、23Q2 分别约0.11 亿、0.99 亿元）；受疫情发展趋势影响，23Q2 销量显著增长。公司与迈威生物合作的阿达木单抗2023H1 销售收入约0.68 亿元，已经完成25 省招标挂网，各省均已完成医保对接，为产品持续放量打下基础。

    　　创新研发持续推进，两款新品NDA 获得受理。新品落地方面：（1）公司昂戈瑞西单抗（PCSK9）杂合子和纯合子高胆固醇血症两项适应症的上市申请获得受理，有望成为国内首款PCSK9 单抗；（2）公司与英派药业合作开发的PARP抑制剂JS109 卵巢癌一线维持治疗NDA 申请获得受理。重点临床进展方面：

    　　（1）FDA 及NMPA 已分别同意公司“first-in-class”BTLA 单抗联合拓益开展治疗局限期SCLC 的III 期临床；（2）IL-17 单抗中重度斑块银屑病III 期临床启动入组，强直性脊柱炎的III 期申请已经递交。

    　　费用控制合理，在手现金充足。公司2023H1 销售、管理、研发费用分别为3.37亿、2.32 亿、9.48 亿元，同比+21.39%、-20.20%、-10.70%，销售、管理、研发费用率分别为55.72%、34.69%、141.65%，同比+23.22 pcts、+3.92 pcts、+29.36 pcts。销售费用同比增长主要由于市场推广费用及人员薪酬费用增加导致；管理费用同比下降因为职工薪酬及股份支付费用减少；研发投入全部费用化，资源配置优化，聚焦更有利的研发管线。2023H1 公司期末现金及现金等价物余额为48.54 亿元，在手现金充足，整体经营情况良好。

    　　风险因素：研发进度低于预期的风险；商业化进展不及预期的风险；药品招标降价的风险；市场竞争日益加剧的风险。

    　　盈利预测、估值与评级：公司核心产品特瑞普利单抗在NSCLC、RCC 等大适应症前线治疗领域研发进度领先，两款新品PCSK9 单抗及PARP 抑制剂的上市申请获得受理，BTLA 单抗启动重磅临床III 期，创新研发成果丰硕。结合公司2023H1 业绩及国内医疗反腐对于整体行业新产品推广节奏的潜在影响，我们调整2023/2024/2025 年净利润预测至-14.56 亿/-8.18 亿/-3.11 亿元（原预测为-12.25 亿/-5.06 亿/-4.92 亿元）。