业绩点评：PD-1 销售增长迅猛，进入正向增长轨道。随着适应症拓宽，有望持续增长。VV116 与阿达木单抗正式商业化，将带来新的销售增长动力。公司2022 年报及2023 年一季报正式披露，公司2022 年度实现收入14.53 亿元，其中拓益实现7.36 收入亿元，技术许可和特许权收入为4.76 亿元，扣非归母净利润为-24.50亿元，2022 年研发费用23.84 亿元、销售费用7.16 亿元、管理费用5.69 亿元。

    　　公司2023 年一季度实现营收2.55 亿元，同比下降59.47%，扣非归母净利润为-5.59 亿元，营收下降主要系技术许可和特许权收入减少所致，2023 一季度特瑞普利单抗销售收入约为1.96 亿元，同比增长约77.84%。

    　　特瑞普利单抗一线/前线适应症布局广泛，即将迎来收获期。2022 全年收入7.36亿元，2023Q1 收入约1.96 亿元，同比增长约77.84%，销售开始进入正向循环。

    　　2022 年新获批一线食管鳞癌、一线非小细胞肺癌2 项大适应症，目前共计获批六项适应症，并计划于今年提交非小细胞肺癌围手术期、晚期三阴乳腺癌、一线肾细胞癌的3 项新适应症上市申请，覆盖范围有望进一步拓宽。海外方面，FDA 计划今年二季度现场核查，相关准备工作已完成，并已向欧盟、英国提交一线鼻咽癌、一线食管鳞癌上市申请并获得受理。

    　　阿达木单抗与VV116 实现商业化。阿达木单抗（君迈康）于22 年3 月获批上市，22 年5 月开出首张处方，共获批8 项适应症，23 年一季度销售2907.64 万元。抗新冠病毒药品VV116 于2023 年1 月附条件批准上市，用于治疗轻中度COVID-19 的成年患者，疗效不劣于Paxlovid，临床恢复时间更短，安全性更优，23 年一季度销售1149.50 万元。两款产品的商业化有望为公司带来新的销售增长动力。

    　　临床研发加速推进，多款创新产品获批临床：抗BTLA 单抗Tifcemalimab（TAB004/JS004）于2022 ASCO 首发数据，正与FDA 及NMPA 沟通，计划23年启动3 期注册临床研究。昂戈瑞西单抗（抗PCSK9 单抗）上市申请已于23 年4 月获NMPA 受理，用于治疗原发性高胆固醇血症和混合型高脂血症。PARP 抑制剂senaparib（JS109）治疗一线卵巢癌全人群维持治疗的3 期临床达主要终点，并计划于23 年提交NDA。JS005（IL-17A 单抗）计划23 年内启动3 期注册临床研究。TAB006/JS006（TIGIT 单抗）已完成1 期临床，即将启动联合特瑞普利单抗以及标准治疗的2 期临床试验。

    　　盈利预测与投资建议。公司为优质创新药企业，特瑞普利大适应症拓展顺利，多产品商业化提供增长新动力。我们预计公司2023/2024/2025 年收入分别为20.0/29.3/43.5 亿元、归母净利润-21.8/-15.3/-5.7 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。