事件：公司发布2021 年报业绩，实现营业收入40.25 亿元，同比增长152.36%。

    归母净亏损较上年同期收窄至7.2 亿元，归母扣非净亏损收窄至8.84 亿元。收入符合我们预期，亏损幅度略超我们此前预期。

    点评：

    新冠小分子药物进度领先，多层次布局新冠抗病毒领域渐入收获期。公司合作开发的新冠小分子RdRp 抑制剂VV116 在国内进度领先，此前已获得乌兹别克斯坦紧急授权，目前已经启动VV116 用于中重度COVID-19 患者的III 期临床和用于轻中度COVID-19 患者的II/III 期临床，已完成首例患者入组。另一款新冠小分子3CL 蛋白酶抑制剂VV993 处于临床前阶段。公司多层次布局新冠抗病毒领域，公司新冠中和抗体在全球超过15 个国家获得紧急授权，2021 年获得的销售分成和里程碑收入超过20 亿元，贡献强劲收入。

    PD-1 单抗21 年销售下滑，随着22 年大适应症获批有望迎来商业化拐点。公司核心产品特瑞普利单抗21 年全年实现收入4.12 亿元，较上年下滑，主要是由于1）年初终端价格下降后未能实现“以价换量”；2）年末纳入21 版国家医保目录并进一步降价后，公司对经销商的全部库存进行了差价补偿；3）21 年公司经历了商业化负责人调整。展望22 年，特瑞普利单抗一线治疗食管鳞癌、一线治疗非小细胞肺癌均已提交NDA 并获受理。公司聘任李聪先生全面负责商业化相关工作后，已完成对商业化团队的调整，有望迎来突破。整体来看，公司的多层次研发布局有望于22 年逐渐进入商业价值兑现期。

    研发投入持续强劲，肿瘤免疫、自免、代谢性等适应症在研产品梯队有序。21年公司研发费用达20.69 亿元，同比增长16.35%，在研管线中共有23 项产品处于临床试验阶段（PCSK9 单抗、贝伐珠单抗及PARP 抑制剂处于III 期临床），超过25 项产品处于临床前开发阶段。公司以特瑞普利单抗为基石药物全面布局IO 领域，同时也在积极布局下一代免疫疗法靶点和新技术，如双抗平台、ADC药物研发平台、siRNA 药物研发平台。目前公司肿瘤免疫领域布局有BTLA 单抗（目前正在中美两地开展多项Ib/II 期临床试验）、CD112R（临床试验申请获FDA 批准）、TIGIT 单抗、PARP 等品种，有望在创新药物研发方面稳步推进。

    盈利预测、估值与评级：考虑到新冠中和抗体收入退坡等因素，我们下调公司22~23 年净利润预测为-7.3/-0.9 亿元（前次为-0.2/1.3 亿元），新增24 年净利润预测为-0.79 亿元，公司是国内第一梯队的创新型生物制药公司，新冠小分子药物研发进度领先，核心品种商业化有望迎来拐点，维持 “买入”评级。

    风险提示：药物研发失败风险、产品销售不及预期风险、产品降价风险。