业绩符合预期。公司2021Q1-Q3 实现收入27.18 亿，同比+168.90%，实现净利润、扣非净利润-3.92 亿、-5.34 亿元，其中2021Q3 实现收入6.04 亿元，同比+38.52%，实现净利润、扣非净利润-4.01 亿、-4.21 亿元。公司2021Q1-Q3营收大幅增长主要来自技术许可收入大幅增加，以及新增特许权收入；净利润和扣非净利润仍为负数，主要由于公司对在研项目投入持续加大，以及对商业化产品的推广力度加大。业绩符合预期。
特瑞普利单抗商业渠道快速拓展，新冠双抗体疗法覆盖15 个国家和地区。在公司与阿斯利康商业化合作以及新版医保目录正式执行的共同推动下，特瑞普利单抗已成功覆盖全国约3000 家医院以及超过1500 家专业药房，获批的适应症已成功纳入31 个城市商业保险，有望持续推动医院终端销售量增长。今年6 月，曾任罗氏制药中国肿瘤第一事业部总经理的钱巍先生加入公司，担任首席商务官，其加入有望大大提升公司商业化能力，推动特瑞普利单抗快速放量。JS016双抗体疗法自今年2 月获FDA 正式批准紧急使用授权（EUA）以来，已经在全球超过15 个国家和地区获得EUA。今年9 月，FDA 扩大JS016 双抗疗法的EUA 范围，新增适应症为新冠肺炎暴露后预防。近期，美国政府追加采购38.8万剂JS016 抗体，用于与先前购买的巴尼韦单抗共同使用，同时欧盟采购多达22 万剂双抗体疗法。目前Delta 新冠突变株是全球主流毒株，而JS016 疗法已被证实对Delta 变异株具有中和活性，在海外疫情仍较为严峻的形势下，预计JS016 双抗疗法有望能取得较好的销售。根据礼来2021Q3 季报显示，双方合作的新冠双抗体疗法三季度销售额为2.17 亿美元，2021Q1、2021Q2 销售额分别为8.1 亿、1.49 亿美元（6 月曾被停止分发，8 月末恢复分发）。
特瑞普利单抗多个新适应症步入临床后期，国际化进程快速推进。目前，特瑞普利单抗在中、美等多国开展了覆盖超过15 个适应症的30 多项临床研究。除广泛布局的多瘤种一线治疗外，公司差异化布局的围手术期的辅助/新辅助治疗。
2021 年以来公司国内外临床取得较大进展，国内临床：1）一线治疗鼻咽癌NDA获受理；2）一线治疗黑色素瘤被纳入突破性疗法；3）一线治疗食管鳞癌NDA获受理；4）一线治疗小细胞肺癌及肝癌辅助治疗III 期临床完成患者入组。海外临床方面，公司已向FDA 滚动递交特瑞普利单抗的BLA，成为首个向FDA 递交上市申请的国产PD-1 单抗，目前完成包括二/三线以及一线治疗鼻咽癌的BLA提交。公司近期多个癌种一线治疗的临床进展加速，国内市场竞争力不断提升。
同时海外上市申请稳步推进，有望打开特瑞普利单抗广阔的海外市场空间。
创新研发稳步推进，开拓mRNA 前沿技术领域。公司2021Q1-Q3 研发费用14.23 亿元，同比+17.56%。公司研发以源头创新的自主研发为主，同时通过合作开发、设立合资公司及许可等形式进一步扩充产品管线。目前公司已有44 项在研产品，其中商业化阶段产品2 项（特瑞普利单抗、JS016 新冠中和抗体）；NDA 阶段1 项（阿达木单抗）；PARP 抑制剂、PCSK9 单抗及贝伐珠单抗处于临床III 期，临床前开发阶段项目达25 项。公司管线丰富且快速扩充，预计后续有更多的在研新产品进入临床阶段，临床数据也将陆续公布。今年7 月，公司与嘉晨西海成立合资企业，在全球范围内开发和商业化基于mRNA 技术平台的肿瘤、传染病、罕见疾病等领域的新药项目，由此将药物研发领域拓展至mRNA 技术领域。公司的创新研发领域已从单抗拓展至小分子药物、多肽类药物、ADCs、双特异或多特异性抗体药物、核酸类药物等多类型的药物研发及癌症、自身免疫性疾病的下一代创新疗法探索。
各项费用控制较好，现金流情况良好。2021Q1-Q3 公司财务、管理、销售费用分别为0.05 亿、4.28 亿、5.27 亿元，同比-68.83%、+54.69%、+26.34%。其中管理费用增长主要由于经营规模扩大、组织架构扩张所致，销售费用增长主要由于商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推广力度加大所致。公司经营性现金流净额-5.40 亿元，同比增长5.55 亿元，筹资活动现金流金额为17.70亿元，现金流情况表现良好。
风险因素：研发进度不及预期或研发失败；创新药未能纳入医保或医保谈判降幅较大；在研药物上市放量不及预期。
投资建议：公司核心产品特瑞普利单抗适应症覆盖全面且多个赛道进展领先，目前已进入2020 年医保目录，有望借助阿斯利康强大商业化能力实现快速放量。新冠抗体已获FDA 紧急使用授权并获欧美政府采购，全球市场潜力巨大，预计2021 年将为公司大幅贡献现金流。在研产品管线丰富，市场空间广阔。使用绝对估值法的DCF 模型计算公司A 股合理股权价值为654.18 亿元，对应目标价为72 元，维持 “买入”评级。