完善的新药研发体系，Biotech 逐步转型Big Pharma，由肿瘤向多病种布局。公司目前已经建成从单抗研发到生产的7 个技术平台，依托该平台体系，创新研发项目快速推进，覆盖五大治疗领域，包括抗肿瘤、自身免疫、代谢疾病、神经系统及感染类疾病。公司管理层大多数具有深厚的生物医药研发/工作经历，已经建成超过300 人的研发团队，还搭建了一支经验丰富、高效的商业化团队，建立创新的研发及商业化营销模式，全面提升君实生物市场竞争力。

    重要靶点全面铺开，研发效率快速提升。公司的核心产品特瑞普利单抗是首个国产抗PD-1 单抗，公司采取快速上市、辅以“小适应症+大适应症”的商业化策略，积极进行适应症拓展，目前正在进行15 项关键注册临床试验。预计特瑞普利单抗将在2020 年的医保谈判中被纳入医保目录，有望使其快速放量。同时，公司通过自主研发及权益引进，目前有28 项在研产品，在重点新型靶点上均有丰富的布局，将构建多层次的PD-1 联用组合，产品间具备较强的协同作用。

    从本土到全球，国际化突破在望。公司积极进行国际化布局，特瑞普利单抗预计2021 年向FDA 提交BLA；授权给礼来的新冠中和抗体目前研发进度全球领先，组合疗法预计明年提交EUA；FIC 药物抗BTLA单抗是全球首个获批临床的同靶点产品，将在明年的ASCO 大会上公布I 期临床研究结果，有望在2023 年提交BLA。

    估值与投资建议。我们采用DCF 估值法，假设3%的永续增长率，得到公司的合理价值为83.72 元/股（A）及59.78 港元/股（H）。首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示。临床试验进展不及预期，医保降价幅度超预期，国际化进展不及预期，PD-1 市场竞争超预期。