事件：公司发布关于香港联交所审议公司发行H 股的公告，根据前三季度已审计业绩及后三个月未经审计业绩，预计2025 年全年归母净利润（未审计）不低于13.4 亿元。折合25Q4 归母净利润不低于3 亿元（同比-40.1%） ，低于市场预期，预计单季度净利润率约5%，创下历史新低。虽然公司利润持续低于预期，但在份额方面的领先优势越发明显，公司正处于整合市场的过程中，短期以利润换份额的战略也不失为当下符合产业特征的策略。展望2026 年，公司通过控制洗衣机等业务的亏损幅度，以及减少自补，利润率将有所改善。

    　　24Q3 以来坚持规模导向：1）石头虽然是全球扫地机品牌第一，但在中国、美国、欧洲单一市场都未能取得明显市场份额优势。在此背景下，公司执行规模导向策略，一方面收入快速增长， 另一方面单季度净利润率持续走低。2）公司净利润率持续走低，在财务方面的体现是多元化的，包括增加引流导致销售费用率提升，中国市场自补政策导致毛利率下降；新业务的亏损也有重要影响，上半年洗衣机业务亏损较多，第四季度割草机新品的推广也导致亏损；以及高强度的研发投入。3）公司在中国、美国、欧洲单一市场第一的优势还未明显，我们预计2026 年策略依然更注重收入规模。但是对自补，以及洗衣机业务的亏损预计会有控制和改善。

    　　内销国补退坡，但海外业务持续高增长： 1）国补退坡导致国内清洁电器零售下滑。2025 年上半年，许多地方政府选择补贴清洁电器；2025 年下半年国补减少，企业以自补为主，导致盈利能力下降。我们预计2026 年部分地方将继续补贴清洁电器。2)据AVC 数据，2024 年10 月国内清洁电器市场开始高基数，2025Q4 线上扫地机/洗地机零售额分别实现53.1/31.9 亿元，分别同比-32.2%/-20.7%。其中，石头25Q4 线上扫地机/洗地机零售额分别为18.8/8.8亿元，分别同比-4.3%/+157.1%。石头扫地机份额提升，零售下滑幅度明显小于市场； 石头洗地机份额大幅提升， 零售规模同比高增长。3） 海外市场，据Sensor Tower 数据，石头科技海外APP 下载量2025Q4 同比+61%，全年累计同比+56%。石头在美国市场线上影响力大，线下渠道影响力小。随着美国iRobot 破产重组，中国扫地机代工龙头杉川控股iRobot。在美国线下渠道切换过程中，石头或有机会。

    　　新品开发，具身智能是重要方向：1）石头在CES 2026 发布全球首款轮腿架构扫地机器人石头G-Rover，可以在楼梯、斜坡、多级门槛等传统清洁“盲区”中自主移动与清扫。带机械手臂的扫地机、以及可以爬楼梯的扫地机属于高端探索产品，目前还不具备大规模推广的体验。2）活水洗扫地机受消费者欢迎，公司产品体验目前处于追赶中。3） 我们预计，未来公司发展具身智能的家庭服务机器人是重要的发展方向。

    　　投资建议： 我们下调盈利预测。预计公司2025-2027 年营业收入分别为188.6/231.5/289.7 亿元， 分别同比+57.9%/+22.7%/+25.2%， 归母净利润13.8/21.2/28.3 亿元， 分别同比-30.1/+53.7%/+33.2% ， EPS 分别为5.33/8.19/10.91 元每股，当前股价对应29.1/18.9/14.2 P/E，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：国补政策持续性风险；美国关税风险；市场竞争加剧风险。