事件：石头科技公布2021 年三季报。公司2021 年1~9 月实现收入38.3 亿元，YoY+28.4%；实现业绩10.2 亿元，YoY+13.0%。经折算，公司2021Q3 单季度实现收入14.8 亿元，YoY+22.9%；实现业绩3.6 亿元，YoY-17.0%。公司收入略超预期，业绩基本符合预期。在运力紧张、海运费上涨的背景下，公司仍然实现较快的收入增长。展望Q4，新品放量有望拉动公司收入增速提升。若出口环境改善，公司盈利能力亦有望逐步提升。

    Q3 单季度收入增速环比Q2 提升：2021Q3 公司收入增速环比Q2+16.8pct。我们认为，主要因为：1）因深圳盐田港出现短期停摆无法发货，导致Q2 部分客户订单公司已收款但未发货确认收入。这部分订单在Q3 陆续发货并确认收入，Q3 合同负债环比-0.6 亿元。2）品牌推广力度加大，公司内销份额提升。根据奥维数据，石头扫地机Q3 单季度国内线上销售额YoY+47%（行业增速为-1%），销售额份额同比+4pct至11%。3）高基数压力下，扫地机海外需求仍然不断提升。虽然2020Q3 海外扫地机市场高速增长，但是因为扫地机器人普及率仍有较大提升空间，2021Q3 海外需求持续提升。参考海外同行数据，iRobot 2021Q3 单季度收入YoY+7%，其中EMEA业务收入YoY+15%，美国业务收入YoY+5%。石头海外表现优于iRobot，我们测算石头Q3 单季度海外收入YoY+20%+，在海外的竞争力仍在不断提升。

    Q3 单季度毛利率同比下滑：石头2021Q3 单季度毛利率为48.5%，同比-6.3pct。我们认为，主要因为1）公司新品对均价的提升贡献较小，老产品有所降价。2021H1公司自主品牌扫地机出货均价为1861 元，YoY-6%。新品G10 9 月中旬发售，虽然售价较高，但Q3 尚未大规模出货，预计对Q3 毛利率的贡献较小。我们预计公司Q4 毛利率有望受新品拉动边际改善。2）海运费、原材料价格不断上涨，公司成本压力有所增加。

    公司加大市场推广力度，盈利能力有所下滑：石头2021Q3 归母净利率为24.6%，同比-11.8pct。除了毛利率下滑带来的负面影响，公司Q3 单季度费用率提升较为明显。具体来看，公司邀请肖战代言，加大品牌推广力度，为新品销售造势，Q3 单季度销售费用率同比提升较多（+4.0pct）。公司人员规模不断扩大，且股份支付费用有所增加，Q3 单季度管理、研发费用率同比分别+0.5pct/+1.9pct。

    公司加大备货力度，Q3 单季度经营活动净现金流同比减少：石头Q3 单季度经营活动现金流量净额为2.6 亿元，同比-2.6 亿元。我们认为主要因为公司新产品G10、U10 主要在国内电商平台销售，公司加大对国内渠道的备货力度，而内销的存货周转率低于外销。Q3 单季度公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+2.5 亿元，存货同比+0.7 亿元，环比Q2+0.8 亿元。

    新品逐步放量，期待Q4 国内收入提速：石头9 月发售新品扫地机G10 以及首款洗地机U10，目前销售态势良好，有望拉动内销提速。根据奥维数据，石头发售G10后，线上扫地机份额显著提升，2021W40~W43（9.27~10.24）石头扫地机线上销售额份额同比+7pct 至17%；洗地机销售态势较好，2021W40~W43（9.27~10.24）石头洗地机线上销售额份额达5.1%，跻身行业前4。

    投资建议：石头领先的产品力是未来收入增长的基础，精简SKU 和优秀的经营管理能力使其维持行业领先的盈利能力。商用扫地机、手持等品类有望逐渐放量。预计石头2021~23 年EPS 分别为22.88/31.50/39.14 元，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：疫情恶化，行业竞争加剧