【投资要点】

    　　公司发布2023 年三季报，前三季度公司实现营业收入10.99 亿，同比下降26.19%；归母净利实现亏损2.84 亿元，同比收窄18.92%。其中，三季度实现营业收入3.60 亿元，同比下降18.84%；归母净利实现亏损0.96 亿元，同比扩大6.06%；扣非归母实现亏损0.80 亿元，同比收窄18.28%。

    　　毛利率提升，费用控制，经营情况逐步改善。三季度公司综合毛利率为9.84%，较上年同期增加2.61 个百分点，主要由于低毛利的云分发业务收入规模缩小，同时采取的成本优化措施使得毛利率回升到8.2%，因此公司综合毛利率亦有所回升。另外，公司销售费用、管理费用和研发费用较上年同期减少9,446.92 万元，主要系公司结合产品优化战略的实施，进行人员优化，提升人效，人员薪酬总成本和员工股权激励费用较上年同期合计下降8,793.64 万元。我们认为，随着公司战略性调整低毛利业务，目前公司客户和产品都可产生一定量的毛利，整体毛利增长，亏损收窄，公司经营情况持续逐步改善。

    　　立足中立安全的第三方云厂商定位，大模型发展优势明显。公司拥有超过10 年的公有云技术沉淀。另外，公司客户充足，在基础大模型公司、行业大模型公司层面都积累了充足的客户量。公司在训练推理一体化的综合服务能力、较强的网络能力和云计算能力以及高性能的存储能力使得公司拥有全面的系统工程能力。同时，公司也拥有自建的数据中心，在机房需求量较大时，客户会选择公司乌兰察布数据中心作为主力机房。我们认为，对于模型的训练不仅需要高性能的显卡，除此之外对供应商的存储、网络、安全能力也有很高的要求，公司在以上方面有着多年的技术积累，能够更全面的满足相关客户的需求。

    　　推出私有化部署一体机，提供多种灵活开放的综合解决方案。公司主要基于国产GPU 芯片、国产AI 大模型以及灵活的算力部署方案，三者结合在一起共同打造国内模型能力。公司的AI 大模型训练推理一体机提供算力支持，具备国有自主知识产权，拥有公有云和私有云等多种部署解决方案的开放合作生态体系，可以向跨行业、跨领域的生态合作伙伴、科研机构等用户提供灵活和开放的 AI 模型与算力的综合解决方案，与客户和合作伙伴共同加快人工智能在各行各业的落地速度。

    　　【投资建议】

    　　我们认为公司作为国内领先的中立第三方云计算服务商，具有独特卡位和优势。公司在大模型发展的技术革新浪潮中拥有自己的在客户上、技术能力、服务能力上的优势。公司战略性收缩低毛利业务并且进行有效降本增效的过程仍在持续进行，主营业务毛利率得到提升，收入结构和收入质量正持续改善变好，我们维持对公司“增持”评级，并调整了对公司的预测，预计公司2023-2025 年实现营收15.21/14.23/14.82 亿元，实现EBITDA为0.95/2.01/2.49 亿元，对应EV/EBITDA 为72.35/35.43/28.16 倍。

    　　【风险提示】

    　　市场竞争加剧；

    　　业务收缩减亏不及预期。