事件描述

    　　路德科技发布2025 年年报及20266 年一季报，2025A 公司实现营收3.8 亿元，同比增长36.95%；归母净利润-0.7 亿元，同比减少23.96%；扣非归母净利润-0.74 亿元，同比减少23.25%。2026Q1 公司实现营收1.1 亿元，同比增长74.6%；归母净利润0.11 亿元，同比增长780.45%；扣非归母净利润0.1 亿元，同比增长1341.08%。

    　　事件评论

    　　2025 年生物发酵饲料量增价跌，叠加新投产产能处于爬坡阶段，短期利润承压。1）从收入结构来看：①白酒糟生物发酵饲料业务：销量18.4 万吨，同比增长63.5%，实现销售收入2.8 亿元，同比增长30.5%。②无机固废处理服务业务：2025 年实现销售收入0.8亿元，同比增86.68%。2）亏损较去年同期增加的原因：①毛利率下滑：2025 年国内畜牧行业结构性调整，下游养殖景气度偏弱，带动白酒糟生物发酵饲料议价能力减弱、售价走低（12 月起逐步上调）；老厂区毛利率稳定在20%以上，新厂区产能爬坡导致固定成本未摊薄，综合毛利率下降。②财务费用增124.05%，主因业务规模增长带动借款增加、利息费用化及权益融资分类为金融负债并计提利息。③信用减值：受宏观经济影响，公司无机固废处理业务下游回款放缓，计提坏账准备 2853.61 万元，对净利润影响较大；公司已建立专项清收机制，部分回款落地，有效缓解了减值的不利影响。3）展望后续，以上拖累因素在2026 年有望改善，随着大客户开发成效持续释放、新建产能投产达产，产销量稳步提升，业务规模效应逐步显现，期间费用和固定成本摊薄效应将增强，其对公司利润的阶段性影响将逐步减弱。

    　　2026Q1 公司营收和归母业绩均实现高增，销售毛利率为32.55%，同比提升15.6pct。

    　　推测主要增长动能来自于：1）规模效应：存量工厂稳定运营，亳州路德、遵义路德、永乐路德新厂区产能爬坡顺利；2）产品提价：2025 年12 月公司开始逐步上调产品价格。

    　　公司在2025 年计提无机固废处理服务业务应收账款、消化新工厂投产初期亏损等负面因素后，已轻装上阵。

    　　客户覆盖持续拓展，期待业绩提升。经过多年市场培育，公司产品以高性价比进入下游大型饲料加工企业与养殖企业的供应商目录，陆续进入了新希望集团、海大集团、现代牧业、君乐宝集团、首农集团、禾丰股份、巨星农牧、澳华集团、湖北农发集团等多家知名终端客户的采购范围，树立了良好的市场口碑。公司产品供应的终端客户已覆盖全国绝大部分省市自治区。近年来，公司生物饲料业务产能增长迅速，从5 万吨/年上升到47 万吨/年，未来2-3 年内，随着公司白酒糟生物发酵饲料业务在建项目及后续投资规划项目的建成及完全达产，产能将进一步提升，期待产能爬坡打开未来业绩成长空间。预计公司2026-2028 年归母净利润为0.44/0.72/0.88 亿元。

    　　风险提示

    　　1、新应用领域的业务开拓风险；2、原材料价格波动风险。