微导纳米是国内光伏ALD 设备龙头，布局TALD、PECVD、PEALD 三大产品线，在光伏PERC 领域稳定量产，半导体领域实现28nm High-k 工艺突破。公司当前在手订单接近20 亿元，订单结构向TOPCon 加速切换，同时加速半导体领域验证。公司发行后市值110 亿元，建议重点关注上市后表现。

    　　微导纳米以ALD 技术为核心，聚焦光伏及半导体领域。公司成立于2015 年，成立之初专注光伏电池片领域的ALD 设备，逐步形成TALD、PECVD、PEALD三大产品线，并在2019 年至今逐步在半导体领域取得订单并确认收入。在光伏领域，公司在PERC 领域稳定量产，覆盖通威、隆基、晶澳、阿特斯、天合光能等头部光伏电池片厂商，同时正在加速TOPCon 电池设备量产导入；在半导体领域，公司ALD 设备实现28nm High-k 工艺的突破，已于多家国内厂商开展验证工作。

    　　公司主营业务增长迅速，订单结构加速向TOPCon电池片和半导体领域切换。

    　　公司收入从2018 年的0.42 亿元增长至2021 年的4.28 亿元，CAGR为117%，主要系公司用于PERC 电池片的设备不断放量；2021 年和2022 上半年，公司ALD 销量下滑，主要系光伏电池片行业在2020-2021 年处于从PERC 向新型高效电池技术如TOPCon、HJT 等技术转变的过渡期，下游采购节奏短期有所调整。公司目前订单结构加速向TOPCon 电池片和半导体领域切换，截至2022 年11 月，ALD 设备新签订单数量已超过2021 年全年所有镀膜设备订单总和，同比大幅增长；截至22Q3，公司在手订单合计19.75 亿元，其中专用设备和设备改造业务在手订单分别为18.56 和1.15 亿元，专用设备中ALD 设备占比85.7%。公司预计2022 全年收入为5.91-6.78 亿元，同比增长38.1%-58.4%；考虑到公司验收周期6-14 个月，当前在手订单近20 个亿，未来收入有望健康增长。

    　　光伏电池片从PERC 向TOPCon、HJT 等转变，ALD 设备在新型高效电池片技术中具备独特优势。光伏电池片以P 型或者N 型电池片为原材料，P 型包括传统铝背场和成熟的PERC 技术，N 型包括TOPCon、HJT、IBC 和钙钛矿技术；PERC 电池主要由钝化层、铝层、P 型硅组成，TOPCon 包含N型硅、钝化层、隧穿层等，HJT 在晶体硅上沉积非晶硅薄膜，综合晶体硅电池和薄膜电池的优势。在PERC 电池片中，电池正面和背面分别需要SiNx和Al2O3 薄膜，PECVD 和ALD 技术存在相互替代的关系；TOPCon 电池加入了隧穿层及SiO2 层，PEALD 技术可以获得超薄、大面积均匀性、致密性好的薄膜，相较传统PECVD 和热氧化法具备独特优势。由于TOPCon 电池片转换效率优于PERC，并且可以在PERC 产线基础上直接进行改造，因此当前光伏电池片厂商正加速从PERC 向TOPCon 的技术转变，另外在未来HJT 等成本降低之后，HJT 等技术也将普及，考虑到ALD 技术在新型高效电池片的技术优势，未来行业光伏ALD 设备需求量有望逐步增长。

    　　2023 年国内光伏薄膜沉积设备市场空间有望超百亿元，公司光伏ALD 设备国内市占率第一。根据CPIA，2021 年之前国内PERC 电池产线份额超90%，但由于转换效率提升的需求，光伏电池片技术正加速从PERC 向TOPCon、HJT 等高效工艺转变。TOPCon 相较PERC 电池片产线，新产线设备投资额　　预计从1.2 亿元左右提升至2.2 亿元，薄膜沉积设备投资占比将从25%提升至35%左右；HJT 投资额目前大约4 亿元/GW，薄膜沉积占比高达50%；另外，TOPCon 可在PERC 基础上直接进行产线升级改造，单GW 改造成本大约0.5-0.8 亿元。考虑到2022 年为TOPCon 元年，伴随TOPCon 和HJT 产能逐步开出，预计2022 年国内光伏设备市场空间超超150 亿元，其中薄膜沉积设备预计为66 亿元左右。在光伏电池设备领域，ALD、PECVD、PEALD三大产品线国产化率较高，公司稳定性、均匀性、产能等核心技术指标中部分领先于同业厂商，光伏ALD 设备国内份额第一但光伏薄膜沉积领域市占率不足10%，预计后续提升空间巨大。

    　　2022 年国内半导体ALD 设备空间大约40 亿元，公司为国内率先突破28nmHigh-k ALD 技术的企业。根据Gartenr，2021-2022 年全球半导体薄膜沉积设备市场空间大约200 亿美元，其中ALD 设备占比11%，国内市场占比约25%，据此测算国内ALD 设备市场规模大约5.5 亿美元。在制程升级和3DNAND 层数增加过程中，ALD 设备凭借高均匀性、致密性等优势，预计占比将不断提升。全球半导体ALD 设备为TEL 和ASM 垄断，二者市占率预计超70%，公司目前半导体设备大多处于产业验证阶段，但公司成为第一家量产28nm High-k 工艺设备的国产厂商，一定程度打破海外厂商垄断，伴随公司产品逐步验证通过，后续有望迎来放量。

    　　投资建议。公司立足于光伏ALD 设备，PERC 电池片设备实现量产，半导体ALD 设备开始贡献收入，伴随下游光伏电池片技术升级和公司半导体领域不断突破，公司设备未来有望在新型高效电池片如TOPCon 等和半导体领域实现放量。截至22Q3，公司在手订单19.75 亿元，ALD 订单高达16 亿元，保障未来持续增长动力。公司发行后市值为110 亿元，我们预计2022-2024 年公司收入分别为6.19、11.05、16.61 亿元，对应PS 为17.77、9.95、6.62倍，归母净利润为0.30、0.99、1.68 亿元，对应PE 为366.67、111.11、65.48，建议重点关注上市后表现。

    　　风险提示：技术迭代及新产品开发风险、新产品验证进度及市场发展不及预期的风险、核心技术人员流失或不足的风险、行业周期波动和产业政策变化的风险、国内市场竞争加剧的风险、经营业绩受突发疫情事件影响的风险、募投项目新增产能消化的风险。