报告导读

    海尔生物是基于低温存储优势地位不断拓展服务能力的生命科学及医疗创新综合解决方案提供商。我们认为市场过度放大了新冠疫苗存储及接种需求对公司短期业绩的影响。随着城市血液网、疫苗网加速复制、横向拓展驱动物联网方案快速发展及海外经销网络的逐渐完善，参考公司股权激励指引，收入端有望突破30%增长。

    投资要点

    海尔生物：生命科学+医疗创新的数字方案提供商海尔生物是集研发、生产和销售为一体的生命科学及医疗创新综合解决方案提供商，在生物低温存储领域2017 年国内市场份额第一（市占率35.8%），全球第三（市占率10.7%）。从2018 年公司向物联化、综合化全方案提供商转型，从场景用户切入，探索客户需求，扩大服务范围。公司主要为样本安全、药品及试剂安全、血液安全及疫苗安全等场景提供综合解决方案，并基于场景延伸了一系列增值服务。

    疫情双向影响，2021 新冠疫苗存储及接种需求对公司短期业绩贡献或占总体7%。

    主要包括①2021H1 多省市卫生体系建设收入约7000 万；②移动接种方案2021 全年贡献或达8000w。但同时，疫情使部分业务受到负面影响：①疫苗城市网推广受阻2021 年仅新拓展疫苗接种点约1000 个；②海外收入受海运价格上涨影响延迟交付。我们估算，除去疫情带来的需求推动及三大伟业并表，公司内生增长仍超40%。

    （1） 样本安全：最大营收板块，存量场景靠样本数增长，增量空间随新产品、新场景及海外拓展带动。2015-2021 年板块收入CAGR 23.26%，其中，2021 年收入8.74 亿，YOY 21.78%，占总收入的41.12%。公司2021 年海外经销商加速布局，且海运价格对交付的影响逐渐减弱，2022 年收入有望明显加速。我们预测公司样本安全场景2022-2024 年将保持25%的增速，其中物联网板块随着生物安全柜、培养箱、离心机等生物安全产品的加速拓展逐渐从占比20%上升至25%。

    （2） 药品与试剂安全场景：存量业务稳增长，新场景推动新空间。2018-2021 板块收入CAGR 32%，2021 年收入5.13 亿，YOY 49.26%，2021H1 受疫情防控体系建设推动，从H2 及项目性质判断，或不具有持续性。长期推动主要为冷藏生物药的增长（2021-2025 CAGR 高于16%）及向医院智慧用药、智慧手术室等新场景的探索。我们预测药品及试剂安全场景2022-2024 年将保持约20%的增长，其中物联网板块占比从5.99%上升至8.16%。

    （3） 疫苗安全场景：疫苗城市网加速建设，刚需+智慧管理双驱动。2018-2021 年，疫苗安全板块收入CAGR 66%，2021 年收入5.03 亿，YOY 102.71%。其中疫苗物联网2019-2021 年收入CAGR 139%，是板块高增长的主要驱动力。从构成看，疫苗板块主要分为①国内智慧疫苗接种点复制：2021 年疫苗接种点拓展受到了接种新冠疫苗热潮的阻碍，新增约1000 个，累计超4000 个，渗透率约为6.12%。我们假设单接种点的改造约收入15 万元，随着疫情逐渐平稳、新冠疫苗接种率的上升及多省市城市网的落地，在规模效应下或复制加速。参考2019-2021 年公司的建设节奏，假设公司2022-2024 年新增复制数2000、3200、4800，则贡献收入3 亿、4.8亿及7.2 亿，渗透率从6%逐步提升至21%。②移动疫苗接种方案：2021 年全年贡献或8000 万元。参考当前接种数及增速，假设移动接种方案的收入与新冠疫苗新增接种数成正比。我们推测2022-2024 年，新增接种剂数14 亿、9.8 亿及5.88 亿剂， 对应收入4000 万，2800 万及1680 万。③海外项目交付。单项目金额大，或具有年度波动性。参考中标的全球疫苗联盟（GAVI）5 年资助计划及新增合同，我们认为公司2022-2024 年海外直销有望保持CAGR 40%的高速增长。参考以上拆分，我们预测2022-2024 年公司疫苗安全场景将保持55%，50%及45%的增速，其中物联网占比从65%上升至76%。

    （4） 血液安全场景：血液城市网加速落地，外延+内生协同渐显。2018-2021 年，板块收入CAGR 88%，2021 年收入达2.28 亿，YOY 266%，主要受到三大伟业并表带动，除去并表收入，我们估算公司内生增长超50%。2021 年公司落地首个智慧城市血液网——青岛血液网，并快速在湖北、浙江等地复制推广，有望在2022H1交付。我们认为血液安全场景长期主要受到献血量提升（2019-2027 血液存储市场CAGR 约12%），智慧管理需求的带动，短期看智慧城市血液网及血液中心、血站等项目落地。我们认为，血液安全板块需求缺口明显、物联网方案逐渐被用户认可及三大伟业技术平台在血液多场景与公司原有业务的协同逐渐显现。我们预计2022-2024 年公司血液安全场景将保持50%的增速，其中物联网板块逐渐从占比97%上升至98%。

    未来发展：向生命科学和医疗创新综合方案提供商迈进（1） 聚焦生命科学和医疗创新两大数字场景，内生+外延加速布局。截止2021 年，我们认为公司基于数字化、信息化的物联网产品的搭建已经基本成熟，未来将针对生命科学和医疗创新两大数字场景通过投并加速布局，打造设备、软件、耗材一体化物联网解决方案，并向制药工业、公共卫生及医院智慧用药、智慧手术室延伸。

    我们看好公司从场景角度提升用户体验、从产品角度提高市场空间的发展方向。

    （2）开拓航空冷链新空间，是技术及物联能力的新证明。2021 年11 月6 日，海尔生物与空桥货运航空公司达成战略合作，海尔生物正式入局温控医药国际航空物流领域，将有望打破国外企业在航空温控物流高端设备领域的技术、产品垄断，也标志着海尔生物全球化布局开启了新征程。

    （3）加速拓展海外市场，释放强动能。公司海外收入从2016 年1.00 亿元增长至2021 年的5.33 亿元，CAGR 39.7%。①海外经销：将围绕区域、渠道和产品三个维度持续完善网络结构加快海外销售、营销、物流和仓储能力建设，加速拓展；②深化与WHO、UNICEF 等国际组织及其他NGO 间合作，实现由提供太阳能疫苗存储方案向太阳能实验室、太阳能诊所等多场景方案的转变，保持海外直销项目持续高速增长。

    投资建议

    考虑到公司从低温存储龙头启航，未来随着城市血液网、疫苗网的加速复制、横向拓展对物联网方案的加强及海外经销网络的逐渐完善，我们预测公司2022-2024 收入CAGR 33.59%。剔除2021 年处置联营企业Mesa 取得的一次性非经常性损益，公司2022-2024 归母净利润CAGR 37.42%，其中2022-2024 年公司EPS 分别为1.87、2.63 及3.62 元/股，对应2022 年4 月15 日收盘价PE 分别为36、26 及19 倍。参照可比公司及公司在低温存储领域的龙头地位，首次覆盖给予“增持”。

    风险提示

    物联网拓展不及预期、疫苗城市网及疫苗接种点复制不及预期、原材料涨价、海运交付能力不及预期、海外直销项目交付不及预期、海外市场拓展不及预期。