事件：公司发布2023 年年报。2023 年，公司实现营业收入41.59 亿元，同比减少1.62%，归母净利润7.52 亿元，同比减少30.33%，扣非归母净利润6.31 亿元，同比减少35.06%。单季度来看，2023Q4，公司实现营业收入10.71亿元，环比增加9.68%，同比增加11.47%；实现归母净利润1.70 亿元，环比增加5.17%，同比减少23.37%；实现扣非归母净利润1.19 亿元，环比减少15.15%，同比减少34.82%。分产品来看，2023 年，钛合金实现营收25.05 亿元，同比减少21.96%，超导产品实现营收9.85 亿元，同比增长57.94%，高温合金实现营收4.74 亿元，同比增长161.79%。

    量：军工需求疲软导致钛合金销量同比下降，产业化应用拓宽叠加下游验证顺利促进超导产品和高温合金销量同比快速增长。2023 年，公司钛合金产量约10695.61 吨，同比增加15.05%，销量约7259.60 吨，同比减少15.63%；超导产品产量约1730.10 吨，同比增加69.84%，销量约1769.41 吨，同比增加59.37%；高温合金产量约2280.46 吨，同比增加95.29%，销量约1660.24 吨，同比增加126.68%。

    价：军品需求减少导致钛合金盈利同比下降，原材料价格下跌叠加供应起量驱动超导产品和高温合金盈利快速增长。公司2023 年毛利率为31.87%，同比下降7.58pct；2023Q4，公司毛利率为28.05%，环比下降7.12pct，同比下降7.82pct。分产品毛利率来看，2023 年，公司钛合金、超导产品和高温合金产品毛利率分别为34.41%、34.39%和15.86%，同比分别变化-8.88pct、+3.95pct和+12.57%，毛利占比也从2022 年的83.32%、11.38%和0.36%变成2023 年的65.02%、25.54%和5.68%。看原料价格，2023 年，海绵钛均价约6.39 万元/吨，同比下降18.69%；钛板均价为100.83 元/公斤，同比下降16.54%；镍期货收盘价均价为16.83 万元/吨，同比下降12.89%。

    核心看点：超导行业应用拓展，高温合金逐渐放量。1）超导产品市场开拓顺利，公司持续开发超导材料和磁体技术在半导体、光伏、医疗及电力等领域的应用，有望持续放量；2）公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货，随着未来逐步释放产能，高温合金业绩贡献有望逐步抬升。3）定增项目加码高温合金+钛合金材料，钛合金总产能将达到1 万吨，高温合金产能将达到6000 吨，成长性有望再上台阶。

    投资建议：公司在国内航空领域高端钛合金供应市场主导地位稳固，同时超导产品和高温合金应用市场开拓以及下游客户验证顺利实现批量供应，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2024-2026 年，公司归母净利润为7.96、9.79、12.33 亿元，对应3 月29 日股价的PE 分别为30/24/19X，维持“推荐”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。