高温合金产品放量，钛合金业务波动整体营收水平。2023 年上半年，公司实现营业收入21.12 亿元，同比增长1.34%；实现归母净利润4.21亿元，同比下滑23.77%。分产品来看，高端钛合金材料营收13.38 亿元，同比-19.38%，主要系下游军品需求节奏动态变化所致；超导产品营收4.02 亿元，同比+60.9%，公司在MRI 用超导线产销量继续创新高，新型无液氦/少液氦 MRI 磁体用超导线材实现批量供货；高性能高温合金材料营收2.83 亿元，同比+284.84%，发动机用高性能高温合金材料及粉末盘项目如期投产，通过多个发动机型号工艺和质量评审，产品稳定批量交付。

    　　盈利能力受产品交付结构变化扰动，未来仍存改善空间。公司2023H1毛利率32.29%，同比-9.55pct，我们认为主要系生产结构调整，高毛利钛合金产品交付占比减少，上游原材料海绵钛价格波动所致。费用端来看，期间费用率（含研发）为10.68%，同比+0.01pct，其中销售/管理/财务费用率为0.56%/3.14%/0.81%，同比+0.02pct/ -0.87pct/+0.26pct，财务费用同比提升主要系公司产能扩张，借款规模、利息费用增加所致。公司持续加大研发投入，2023 年H1 研发费用为1.3亿元，同比增长12.29%。净利率为20.45%，同比-6.32pct，我们认为随着公司扩产项目逐步落地，规模效应进一步扩大，下游需求逐步改善，钛合金产品上游原材料海绵钛价格回落，公司毛利率及净利率水平有望回升。

    　　布局未来，募投项目稳步推进保障营收。截至2023 年H1，公司IPO募投项目“发动机用高性能高温合金材料及粉末盘项目”已投入使用，预计新增发动机用镍基高温合金棒材和粉末高温合金母合金产能2500 吨，公司2022 年1 月定增募投项目“航空航天用高性能金属材料产业化项目”建设进度已完成29.47%，预计2024 年12 月落地，达产后将新增钛合金产能5050 吨、高温合金产能1500 吨，“高性能超导线材产业化项目”已完成18.68%，预计今年12 月落地，达产后将新增1250 吨MRI 用超导线材产能，我们预计在建项目达产后将进一步带动营收规模向上提升。

    　　【投资建议】

    　　考虑军品需求波动及内部生产结构调整，基于公司在高端钛合金、超导产品领域技术壁垒以及募投扩产项目落地，我们调整公司2023/2024/2025年的营业收入预测至54.84/68.07/83.91 亿元，调整公司2023/2024/2025年归母净利润预测分别至13.04/16.41/19.91 亿元，对应EPS 分别为2.01/2.53/3.06 元，对应PE 分别为24/19/16 倍（2023 年9 月1 日股价），维持“增持”评级。