主要观点：

    　　高熔点合金铸造新锐，大变形加工工艺龙头公司通过自主创新，先后建成了国际先进水平的航空用高端钛合金专业化生产线，以及国际一流的NbTi 和Nb3Sn 超导线材生产线。历经数十年的艰苦奋斗，公司已经掌握了大规格高纯净高端钛合金熔炼、棒丝材加工技术、高温合金成分控制熔炼、超导材料全流程研发等核心能力，受益于下游军工高景气度，公司已驶入成长快车道。

    　　西部超导拥有高端金属新材料成型独家工艺和设备

    　　高熔点合金成分控制及批产质量稳定性国内领先为了尽量减少焊缝，提高零部件的整体服役性能，航空航天、海洋工程、化工及冶金等行业对大吨位成分稳定的金属材料的需求与日俱增。然而成分控制及批产稳定性等一直是大吨位金属材料铸造的难点。针对上述问题，西部超导吃透设备，不仅掌握了大尺寸钛合金熔炼成分控制技术，同时建立了熔炼与性能数据库。基于钛合金铸造技术及数据库，公司短期内突破了高性能高温合金的铸造及锻造技术，并在宝钛集团、ATI、钢研高纳、抚钢等老牌企业林立的市场中成功突围，成为先进战机及先进发动机的金属材料主要供货商之一。

    　　高强度高硬度金属材料大变形加工工艺国际领先随着下游应用环境的愈发严苛，高性能金属材料的需求也随之上升。但对于金属材料，强度、硬度等性能提升的同时，往往也会增加其加工难度。针对高硬度高强度的钛合金，公司自主研发了棒材、线材精整设备，成功制备出直径在纳米量级的超导芯丝，成为ITER 项目主供应商，并在百亿市场空间的MRI 设备超导磁体市场保有稳步提升的市占率，进而奠定了自身在高强度高硬度金属材料大变形加工领域的龙头地位。

    　　粉末冶金有望成为公司未来金属成型工艺新牌面铸造高温合金可以一定程度解决变形高温合金加工变形难问题，粉末高温合金则可以一定程度解决铸造高温合金存在的力学性能波动问题。针对粉末冶金中制粉及固实两大关键环节，公司自主开发出了航空级金属粉末涡轮盘坯制备设备，不仅成功制造出了发动机粉末涡轮盘，同时解决了钨、钼等难熔金属粉末的制备。考虑到子公司九洲生物已经积累了丰富的民用市场开拓经验，未来公司极易快速切入百亿市场空间的高端钛合金粉末领域。

    　　军工更新换代催生万吨市场，财务指标证实景气已到当前第三、四代战机换代放量及国产发动机换装依然为军工行业的主旋律，同时C919 首架交付时间点明确为今年年内，基于高端钛合金及高温合金为飞机机体结构及发动机的主材料，未来五年军用领域高端钛合金、高温合金市场空间将分别达到3.5 万吨、1.3 万吨，存量国产商用客机发动机及机身结构对高端钛合金及高温合金的需求量均突破万吨。从西部超导资产负债端来看， 2019 年预收款项便大幅增长791%至1.64 亿元，2020 年继续增长6%至1.74 亿元，说明十四五期间军工的景气度已经显现；应收账款2020 年大幅增加46%至21.16 亿元，是前四年均值的两倍之多，进一步验证了十四五期间军工全产业链的高景气度；预收款项2020年增长11%至11.39 亿元，折射出十四五期间军工的高景气度已于2019年传导至上游；原材料2020 年增幅扩大至25%达到2.18 亿元，侧面验证出军工产业链高景气度将长期延续。

    　　投资建议

    　　我们预计公司2021/2022/2023 年的营业收入分别为30.04/37.78/49.60亿元，同比增速为42.2%/25.7%/31.3%；2021/2022/2023 年归母净利润分别为5.44/6.91/9.45 亿元，对应增速为46.6%/27.1%/36.7%。由于公司三项业务处于不同周期，采用分部估值，其中高端钛合金业务给予1倍PEG，2021 年对应合理市值约为222 亿；超导材料业务给予20 倍PS，2021 年对应合理市值约为66 亿；高温合金材料业务给予15 倍PS，2021年对应合理市值约为15 亿元。我们认为公司2021 年合理市值约为303亿元。

    　　风险提示

    　　产能释放不达预期、军机产量低于预期、发动机研制进度缓慢、超导产品降价及市场开拓不及预期。