公司前三季度实现营业收入15.18 亿，同比+54%；归母净利2.72 亿，同比+143%。单三季度营业收入5.65 亿，同比+80%，环比-7.5%；归母净利1.39 亿，同比+433%，环比+40%。

    　　事件评论

    三块业务并驾齐驱，公司营收稳步增长：（1）受益于新一代飞机的加速放量，公司军工钛合金订单饱满；（2）超导材料MRI 和MCZ 市场的开拓，预计产销同比增长明确；（3）高温合金由于目前行业供给瓶颈明显，认证进度有望加速推进。

    海绵钛价格下跌叠加产品结构改善，公司毛利率延续提升：2020Q3 公司毛利率40%，同比增加4.1pct，环比增加2.0pct。（1）根据亚洲金属网，2020 年前三季度工业级海绵钛均价为62488 元/吨，同比下滑12%；今年3 月以来工业级海绵钛从8 万元/吨最低下跌至4.8 万元/吨（军工所用的小颗粒海绵钛与工业级的价差在8000-10000 元左右）。公司存货水平一直以来较为稳定，并且公司原料成本采用移动加权平均方式计算，因此三季度海绵钛价格下跌带动军工钛合金成本下降，从而带动毛利率回升的趋势更为显著。（2）同时，一方面军工钛合金占比提升，另一方面新一代飞机放量带动单一牌号产品销量增长，钛合金产品结构随之改善。

    前三季度公司整体费率下滑，单三季度研发费用环比减少：随着公司营业收入的快速增长，2020 前三季度销售、管理、研发费率分别同比-0.50pct、-2.65pct、-4.06pct，整体费率同比下滑。前三季度财务费用同比增长55%，预计由于超导材料出口订单造成的汇兑损失。从单三季度来看，研发费用环比下降3018 万预计是阶段性扰动，预计全年研发费用水平整体保持稳定。

    基于三点核心逻辑继续重点推荐：（1）格局好、壁垒高：军工钛合金已形成双寡头的竞争格局，受制于技术、资质、研发壁垒行业护城河高，西部超导、宝钛股份两家占比超95%，龙头优势显著。（2）需求景气确定性高：新一代飞机、导弹等放量公司订单饱满，订单驱动下的产能扩张迫在眉睫。（3）原料均价下降打开利润空间，参股朝阳金达保障原料供应：由于海绵钛价格下滑，2020 下半年毛利率环比提升。考虑到海绵钛供过于求的格局，预计工业级海绵钛价格中期维持在5-6 万元/吨的水平。在军工景气大周期下，公司长期配置价值凸显，预计2020-2022年公司归母净利分别为3.75、5.17、6.92 亿元，对应PE 为63X、45X 和34X。

    　　风险提示

    　　1. 公司军用钛合金订单增长不及预期、

    　　原料价格大幅上涨；

    　　2. MRI 超导材料普及不及预期、高温合

    　　金产线达产进度不及预期。