公司年报符合预期、一季报低于预期。公司22 年营收18 亿元，同增40%，归母净利4 亿元，同增43%，扣非净利4 亿元，同增51%，毛利率35%，同增1.1pct；其中Q4 营收4 亿元，环减20%；归母净利1 亿元，环减20%，毛利率37%，环增1.3pct，与业绩快报基本一致，符合市场预期；23 年Q1 营收2.8 亿元，同减42%，归母净利0.4 亿元，同减60%，扣非净利0.3 亿元，同减66%，毛利率31%，低于市场预期。

    　　22 年出货同增40%、23 年预计增长50%+、单位盈利承压。公司22 年浆料出货4.6 万吨，同增40%，其中Q4 出货近1.3 万吨，环比微增，23年Q1 出货1.1 万吨，环比下降5-10%，全年出货预计7-8 万吨，同增50%+。盈利方面，22 年单吨价格3.9 万元（含税），同比微降，单吨扣非净利0.85 万元，同增7%，其中Q4 单吨扣非净利0.6-0.7 万元，环降20%，主要受产品降价影响。公司Q1 由于比亚迪需求好于行业，一代产品收入占比提升至40%，导致Q1 单吨价格环降18%，达2.9 万吨（含税），且产能利用率低，单吨扣非净利0.3 万元，环降60%。随二三代产品占比恢复，预计Q2 起盈利预计逐步恢复，全年单吨利润预期0.5 万元/吨+。

    　　单壁碳管即将放量、布局新型正极贡献新增长点。单壁碳管性能更优，适配硅碳负极，22 年公司单壁碳纳米管及其相关产品已实现部分出货，目前将加快2 万吨单壁导电浆料+500 吨单壁材料产能建设，预计24 年可大批量量产，开始贡献利润。同时公司开发出将碳纳米管生长在磷酸铁锂、磷酸锰铁锂中形成新型正极材料，拟与上海锦源晟、国城矿业合资规划10 万吨产能，总投资30 亿元，公司持股70%，其中一期2 万将于1H24 年投产，未来有望成为新增长点。

    　　22 年经营性现金流高增、存货维持高位。22 年公司期间费用1.9 亿元，期间费用率10%，同增1.5pct。22 年底存货2.2 亿元，较Q3 末增长42%，公司22 年年底粉体库存0.1 万吨，浆料库存0.37 万吨，整体维持高位；应收账款3.9 亿元，较22 年初减少16%；22 年经营活动净现金流净额1 亿元，同增270%，其中Q4 经营性现金流1.5 亿元，同增1938%。23 年Q1 公司期间费用0.5 亿元，期间费用率18%，同增10pct，经营活动净现金流净额0.4 亿元，同增617%。

    　　盈利预测与投资评级：由于市场竞争加剧，我们下调公司23-25 年归母净利预测至4.5/6.4/9 亿元（原23-24 年预测5.0/9.1 亿元），同比+6%/42%/42%，4 月19 日收盘价对应35/25/17xPE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）下游需求不及预期；2）产品竞争加剧；3）新技术进展不及预期。