核心观点

    　　8 月10 日公司发布2023 年中报，收入及利润端环比改善明显，核心测序业务增长近40%，业绩超出我们此前预期。公司四大区域测序业务实现全线增长，海外地区测序业务增长表现亮眼。收入结构变化带来毛利率呈提升趋势。销售投入助力全球营销渠道覆盖提升，研发人员及投入扩张构建专利护城河。目前海外专利诉讼基本结束，未来销售有望加速。

    　　事件

    　　公司发布2023 年中报

    　　8 月10 日，公司发布2023 年中报，2023 上半年实现营业收入14.43 亿，同比下降38.86%；归母净利润-0.98 亿，同比下降128.52；扣非归母净利润-1.36 亿，同比下降139.53%。

    　　23Q2 实现营业收入8.24 亿，同比下降27.74%，环比增长33.19%；归母净利润0.52 亿，同比增长3,319.74%，环比增长134.57%；扣非归母净利润0.29 亿，环比增长117.57%。

    　　简评

    　　Q2 业务环比改善明显，测序业务增长超预期

    　　公司2023Q2 业绩收入及利润端环比改善明显，且从收入结构来看上半年核心测序业务增长近40%，与2023Q1 相比测序业务提速明显。分地区来看海外地区测序业务收入高速增长，23H1 公司核心业务测序业务增长超出我们此前预期。

    　　23H1 业绩：测序板块快速增长，欧非及美洲增速亮眼基因测序业务实现快速增长，耗材增速更快。公司基因测序仪业务2023H1 实现收入10.98 亿元，同比增长39.89%，核心业务实现快速增长。按产品类型划分，测序板块23H1 仪器设备实现收入4.59 亿元，同比增长35.69%，试剂耗材实现收入6.24 亿元，同比增长42.12%，服务及其他实现收入0.15 亿元，同比增长96.22%。耗材整体增速更快，在测序板块收入占比达到57%。

    　　四大区域测序业务实现全线增长，欧非及美洲增速亮眼。按地区划分来看，测序板块23H1 中国大陆及港澳台地区实现收入6.95 亿元，同比增长36.42%。亚太区实现收入1.84 亿元，同比增长10.99%；欧非区实现收入1.44 亿元，同比增长83.55%；美洲区实现收入0.74 亿元，同比增长141.30%。从收入体量来看，目前亚太区在测序业务海外收入中占比最多，预计主要与此前承接阿联酋、泰国等国家级基因组项目有关。从增速角度来看，欧非区及美洲区增速明显快于国内及亚太区增速，表明公司近年来海外拓展工作成效显著，与Illumina 在多数地区和解后海外市场逐步开始放量。

    　　装机数量不断提升未来有望加速放量。从新增装机数量来看，2022 年公司各型号基因测序仪全球新增装机数超600 台，其中国内新增装机数超470 台，国外新增装机数超130 台。截至2023 年上半年公司累计销售装机数量已超2,910 台，推算上半年新增装机量超400 台。从节奏来看我们预计初期以测序设备销售为主，随着装机数量提升有望带来配套试剂耗材收入增长，加快放量节奏。

    　　毛利率持续提升，研发及销售投入为长期增长打下基础毛利率呈提升趋势。公司23H1 整体毛利率为58.02%，与去年同期相比提升1.11pct。分季度来看，近四个季度22Q3、22Q4、23Q1 和23Q2 单季度毛利率分别为51.21%、47.54%、55.91%和59.60%，毛利率提升趋势明显，预计与公司收入结构调整有关。去年公司实验室自动化和新业务板块新冠相关收入占比较高，23H1 随着市场需求变化导致实验室自动化业务销售下降87%，新业务板块销售下降68%，公司整体毛利率更趋近于测序业务板块的毛利率水平，呈逐步提升趋势。

    　　销售投入助力全球营销渠道覆盖提升。公司23H1 整体收入14.43 亿，同比下降38.86%。收入端出现下滑主要由于实验室自动化和新业务板块产品需求出现下降。23H1 归母净利润-0.98 亿，扣非归母净利润-1.36 亿，利润端出现亏损主要由于在营收下降的情况下，公司对于研发及产品推广仍在加大投入。23H1 销售费用3.54亿，同比增长13.63%，销售费用率24.55%，同比增加11.34 pct，销售费用加大预计主要由于公司持续完善全球营销服务网络，目前公司海外员工人数较2022 年底增长35%，新增5 个业务覆盖国家，同时在全球四大业务区域新引20 多家渠道合作伙伴，进一步提升全球营销渠道覆盖范围，为长期增长奠定基础。

    　　研发人员及投入扩张构建专利护城河。23H1 研发费用4.32 亿，同比增长30.33%，研发费用率29.93%，同比增加15.89 pct，研发投入加大与公司研发人员数量增长具有相关性，公司23H1 研发人员数量1027 人，较去年同期增加34.6%，研发人员占公司总人数比例达到35.2%。23H1 新申请专利及软件著作权163 项，获得专利授权及软件著作权登记共107 项。基因测序上游高度依赖技术研发，测序化学不断更新迭代，我们认为公司在研发方面仍将保持投入力度，在满足现有研发需求的同时，提前做好人员储备，不断提升革新产品性能，保持产品市场竞争力，对后来者形成较强专利壁垒，并为长期发展进行技术储备。

    　　经营活动现金流逐季度好转。23H1 公司经营活动现金流量净额-7.07 亿元，去年同期为1.12 亿元，经营活动现金流波动主要由于公司员工人数持续增加导致所支付的人工成本增加，以及收入端结构调整销售收入下降，　　导致销售产品、提供劳务受到的现金减少。但从单季度情况来看，22Q4、23Q1 和23Q2 的经营活动现金流量净额分别为-6.51 亿元、-4.52 亿元和-2.55 亿元，经营活动现金流呈逐季度好转态势，预计后续随着公司收入端快速增长，经营活动现金流有望持续优化。23H1 投资活动现金流量净额-2.05 亿元，去年同期-1.07 亿元，相关变动主要由于本期支付创新中心工程进度款及募投项目工程进度款。

    　　应收账款有所增加。23H1 公司应收账款7.06 亿元，与去年底5.93 亿元相比有所增加。从客户角度来看，公司主要客户包括行业内知名的基因测序服务商及科研院所等，整体商业信誉良好；且公司已按照谨慎性原则计提了坏账准备。后续公司将销售回款与销售业绩挂钩，也有助于降低应收账款坏账风险。23H1 公司资产减值损失-0.40 亿元，与去年同期-0.25 亿元相比绝对值增加，主要由于随着海外诉讼逐步完结后，公司为应对海外需求增加生产和备货，存货规模有所增加，对应计提存货跌价准备增加。

    　　全球产能建设及原材料自主可控推进。23H1 公司持续推进全球生产基地布局，目前武汉、青岛、拉脱维亚、昆山及长光华大等项目均进展顺利，相关产品转产顺利进行中。同时公司对于上游核心原材料的自主可控十分重视，致力于实现测序酶物料及测序dNTP 物料的自产自供，23H1 青岛基地共实现12 种测序蛋白的量产供应，累计交付测序蛋白超609L，覆盖多款测序平台；武汉基地dNTP 产线已完成投产，实现19 种dNTP 产品的自产自供，年产能可达800L 以上，预计武汉新生产基地将在2023 年第三季度正式启用。生产能力的提升和上游自主可控的加强将加深公司在生产端的壁垒，并助力相关设备及耗材成本持续优化。

    　　海外专利诉讼基本结束，销售有望加速。公司自2019 年起与Illumina 在全球多个国家和地区开展专利诉讼，此前在部分国家和地区受法院禁令限制影响海外推广。目前大部分此前专利、商标侵权诉讼案件已处理结束，仍涉诉国家/地区包括法国及土耳其。此外在部分已和解国家/地区受和解协议影响，涉诉产品的业务拓展及市场空间将会受到一定限制，主要包括：法国、德国、西班牙、英国、瑞典、意大利、捷克、瑞士和中国香港。预计随着公司与Illumina 在剩余国家和地区和解，以及欧洲多数国家推广限制逐步解除，海外市场销售有望加速。

    　　盈利预测

    　　我们预测2023-2025 年，公司营收分别为33.38、44.4 和60.2 亿元，分别同比增长-21.1%、33%和35.6%；　　归母净利润分别为0.42、2.3 和4.67 亿元，分别同比增长-97.9%、451.1%和102.7%。折合EPS 分别为0.1 元/股、0.55 元/股和1.12 元/股。公司目前仍处于成长阶段，研发投入较大、海外市场拓展及团队建设也需要相应销售投入以提升全球市占率，可能影响短期利润释放。以收入指标考察公司在国内及海外市场市占率近年来不断提升，对于快速成长期公司采用PS 估值，公司2023-2025 年对应PS 为10.8X、8.1X 和6X，整体处于合理区间。考虑到公司作为基因测序仪行业国内龙头企业，标的稀缺性较强，且目前公司正积极开拓海外市场，未来海外推广有望带来新的业绩增量，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　专利诉讼风险：基因测序相关仪器及耗材处于基因测序产业链上游，整体来看进入壁垒较高，相关企业均有较多专利布局。公司此前与Illumina 在全球多个国家和地区开展专利诉讼，若诉讼或和解结果不及预期将影响在相关地区业务开展。且不能排除前在诉讼可能会影响未来在境外涉诉产品业务开展的风险。

    　　市场竞争加剧风险、新技术更新替代风险：基因测序仪行业近年来不断有初创企业进入，未来随着技术迭代及新技术突破，市场竞争可能加剧。

    　　海外业务推广不及预期：公司未来与Illumina 在更多国家和地区和解后，仍需通过推广进入相应国家市场并面临Illumina 等海外龙头企业的竞争，龙头企业此前已建立成熟研发体系、覆盖全球等营销网络，有着较好的品牌形象和知名度。公司海外业务推广不及预期将使公司基因测序仪板块增速放缓。

    　　关联交易风险。公司23H1 关联方营收占比26.20%，若未来关联方采购显著下降可能使公司业绩受到不利影响。此外公司与关联方此前存在一定代垫款项，但主要为电费、房租等，且占当期营收比例小于1%，对公司整体经营影响较小。

    　　应收帐款坏账风险。公司应收帐款较年初有所增加，目前公司主要客户包括高校、科研院所及行业内知名企业，整体商业信誉良好，但若未来大量应收帐款无法收回将对公司业绩造成不利影响。

    　　存货减值风险。公司存货较年初有所增加，主要是公司正处于海外市场开拓阶段，为应对海外需求增加生产和备货，若未来市场需求大幅下滑、产品价格持续下跌或原材料价格持续下降，存货将面临较大减值损失。