三季度收入增速有所放缓。公司发布23Q3 季报，公司前三季度收入32.70亿元（+16.99%），归母净利润8.93 亿元（+9.86%），扣非归母净利润8.60亿元（+29.85%）。单Q3 来看，公司收入10.98 亿元（+9.40%），归母净利润2.94 亿元（+0.18%），扣非归母净利润2.84 亿元（+13.56%）。公司业绩稳定增长，信创产业的进度影响了整体收入增速。

    　　毛利率保持稳定，其他非流动负债增长快。前三季度公司毛利率85.65%，同比略有提升。单Q3 公司收现11.40 亿元（+14.57%），经营活动现金净流量3.44 亿元（+40.98%）。公司合同负债17.11 亿元（+8.22%），其他非流动负债达到4.09 亿元（+89.35%），验证个人会员的长周期发展顺利。公司费用控制效果逐步显现，前三季度公司销售、管理、研发费用同比增长28.3%、9.72%、10.68%。

    　　机构订阅保持高增长，信创影响下授权业务下滑较大。单Q3，个人订阅收入6.50 亿元（+25.64%），会员权益体系升级下，个人用户付费转化与客单价不断提升；机构订阅收入2.48 亿元（+ 36.13%），政企客户数字办公解决方案持续推广；机构授权收入1.31 亿元（-41.72%），去年高基数下信创不及预期；广告业务收入0.68 亿元（-14.38%），调整业务策略，海外保持增长。截止Q3，公司主要产品月活设备5.89 亿（+1.90%），环比增长0.86%；其中WPS Office PC 版月活2.59 亿（+8.82%），环比增长2.37%；移动月活3.27 亿（-2.68%），环比持平。

    　　开启自研模型，AI 赋能办公价值广阔。根据金山9 月技术开放日，公司基于大语言模型的智能办公助手WPS AI 已接入金山办公全线产品，邀请用户体验全组件AI 功能。公司也展示了自研模型的最新进展，基于开源底座，参数量为7B 与13B，主要服务于具备私有化部署需求的客户群体。同时，公司未来会与通用型大模型平台继续合作，采取混合模型的方式，预计会在今年年底公开一些更具体的WPS AI 定价策略。

    　　风险提示：信创业务发展低于预期；协作、AI 等创新业务进展缓慢。

    　　投资建议：维持“买入”评级。由于信创节奏的影响，预计2023-2025 年营业收入由49.14/65.09/85.66 亿元，下调为46.44/60.75/80.00 亿元，增速分别20%/31%/32%，归母净利润为12.99/17.29/22.88 亿元，对应当前PE 为109/82/62 倍，维持“买入”评级。