公司2023 年一季报业绩符合预期，订阅收入保持快速增长，占收入比重进一步提升，未来业绩增长持续性、高确定性进一步凸显。展望2023 年，我们预计云化、协作化、智能化将引领公司业绩高质量增长，信创有望开启区县/行业化落地。伴随会员体系升级以及WPS AI、WPS 365 等新品扩充，客户需求有望进一步升维至云、协作，预计公司将通过产品化—云化—协作化—智能化闭环进一步打开未来成长空间。结合公司业务节奏，我们维持2023-2025 年收入预测为48.75/61.90/80.37 亿元，维持归母净利润预测为14.17/18.31/24.33 亿元。考虑到公司生成式AI 布局正处于推进阶段，WPS AI 后续发布时间待定，维持“买入”评级，暂不给予目标价。

    　　 2023 年一季报业绩符合预期，订阅收入持续高增，用户指标环比回暖。

    　　2023Q1 公司实现营收10.51 亿元（yoy+21.11%），归母净利润2.67 亿元（yoy+6.58%），扣非归母净利润2.50 亿元（yoy+24.37%），符合预期。

    　　2023Q1 公司国内订阅类业务（C+B）收入占比已达76.25%（环比+2.36pcts），C 端订阅+B 端订阅收入合计同比增速达40.48%，业绩增长持续性、高确定性进一步凸显，客户粘性强化，Q1 用户指标环比改善。展望全年，我们预计云化、协作化、智能化趋势有望持续引领公司业绩高增。

    　　 WPS AI 将接入全线产品，开启生成式AI 产品变革。公司今年将重点加大在AI领域的投入，近期宣布WPS AI 将最先应用于轻文档，基于国内合作伙伴MiniMax 提供的大模型能力，可为用户生成各类优质文档，通过多轮对话迭代生成内容，对已有内容进行加工等。后续，WPS AI 将接入全线产品，开启向AIGC 的迈进。依托30 年以上底层产品能力积累，我们认为公司在结合大模型上具备天然优势，有望带来办公软件交互方式变革、功能增强、用户资源联动、产品形态突破等变化，为自身商业潜力的进一步突破提供充分机遇。

    　　 订阅业务：继续推进云化、协作化引导，展望全年，C 端会员体系升级、B 端公网业务预计带来弹性。

    　　1） C 端：收入维持稳定增长，会员体系升级预计带来弹性。2023Q1 公司国内个人订阅收入5.89 亿元（yoy+38.17%），延续快速增长态势。截至2023Q1，公司MAD 达5.89 亿（yoy+2.97%，环比+0.16 亿），其中PC 端为2.52 亿（yoy+8.62%，环比+0.10 亿），移动端为3.34 亿（yoy-0.60%，环比+0.06 亿），相较于2022Q4 环比回暖。公司近期启动会员体系升级，以WPS 超级会员作为统一入口，将控制用户比选成本，划分基础套餐、Pro 套餐，将实现会员分层，支持按季/年订阅，将带动会员向长周期转化；同时，公司推出各类权益包，满足不同功能敏感型用户需求，有望带动付费率提升。

    　　2） B 端：数字办公解决方案不断升级，机构订阅业务维持高增。2023Q1 公司国内机构订阅业务收入2.13 亿元（yoy+47.28%），维持高增趋势。公司数字办公解决方案及服务品质不断升级，持续推进政企端云一体化、协作办公进程。

    　　公司全新上线WPS 365，定位为面向民企的全员提效的数字办公全家桶，能力矩阵包括内容创作、沟通协作、安全管控、开放生态等，我们预计有望带动公网业务取得更大突破。展望全年，伴随数字办公产品体系不断迭代、产品稳定性与对接能力增强，我们认为机构订阅业务有望进一步发力。

    　　3） 合同负债：预收金额充足，消化部分存量合同负债。截至2023Q1，公司合同负债相关科目总额为21.19 亿元，yoy+15.75%，环比减少0.38 亿元（2022Q4环比增加2.62 亿元），反映信创过渡期的阶段影响；总体来看，公司预收类科目金额充足，为未来订阅业务收入增长提供良好支撑。

    　　 国内机构授权：正版化需求支撑，看好新一轮信创接棒，并期待信创云推动转订阅。2023Q1 公司国内机构授权业务实现收入1.82 亿元（yoy-21.43%），阶段性调整主要系信创推进处于过渡期以及上年同期的高基数。展望全年，机构客户正版国产软件需求将提供持续业绩支撑；纵向下沉的区县信创有望强化推进节奏，公司将借信创机遇不断打磨产品力，提升整体市场渗透率；同时，以金融、运营商、能源等为代表的行业信创持续深化云和协作办公进程，对从license 模式切换至订阅模式更积极，我们预计商业模式转变将带动相关收入更持续、稳健。

    　　 互联网广告及其他业务：2023Q1 广告及其他业务收入0.67 亿元（yoy+3.02%）（含海外），基于用户体验考虑，公司继续对广告业务保持战略收缩。

    　　 财务指标：费用率略有提升，有望加大AI 投入，重构办公产品效率革新。1）盈利能力：2023Q1 公司毛利率86.82%（yoy+0.29pct），净利率25.25%（yoy-4.19pcts），净利率下降主要系其他收益、投资净收益、公允价值变动净收益等项目的绝对额有所减少，扣非归母净利率则同比提升0.62pct。2）人员/费用：2023Q1 公司研发/销售/管理费用率分别为33.78%/23.73%/9.94%，分别yoy-1.41/+3.91/-1.26pcts，公司推进AI 新技术在应用层落地，我们预计全年研发将维持较强投入。3）现金流：2023Q1 公司经营活动现金流净额1.26 亿元（yoy-18.05%），其中销售收款10.34 亿元（yoy+1.28%），净额下降主要系支付给职工以及为职工支付的现金同比增加0.63 亿元。

    　　 推行限制性股票激励计划，业绩考核指标反映成长信心与云化、协作化决心。

    　　根据公司公告的2023 年限制性股票激励计划（草案），公司拟授予不超过100万股限制性股票，占股本总额0.22%，其中首次授予涉及激励对象157 人，授予价格将根据授予日收盘价确定，不低于150 元/股。在业绩考核上，以2022年营收/机构订阅业务收入作为基数，年化后对应2023-2025 年营收CAGR 达到15%/10%（目标值/触发值），或2023-2025 年机构订阅业务收入CAGR 达到25%/20%（目标值/触发值）。公司选取营收作为考核指标，反映对未来成长能力的充足信心；选取机构订阅收入增速作为考核指标，反映对推动机构客户由传统端办公向云和协作办公转化的决心。

    　　 风险因素：公司新品推广不及预期；信创及政企需求不及预期；C 端用户付费转化过慢；公司产品在B 端长期渗透空间不足。

    　　 盈利预测、估值与评级：展望2023 年，我们预计云化、协作化、智能化将引领公司业绩高质量增长，信创有望开启区县/行业化落地。伴随会员体系升级以及WPS AI、WPS 365 等新品扩充，客户需求有望进一步升维至云、协作，公司将通过产品化—云化—协作化—智能化闭环进一步打开未来成长空间。结合公司业务节奏，我们维持公司2023-2025 年收入预测为48.75/61.90/80.37 亿元，维持归母净利润预测为14.17/18.31/24.33 亿元，对应EPS 预测3.07/3.97/5.27元。考虑到公司生成式AI 布局正处于推进阶段，WPS AI 后续发布时间待定，维持“买入”评级，暂不给予目标价。