事件描述

    　　公司发布2022 年年报，公司实现收入38.85 亿元，同比增长18.44%，实现归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%，实现扣非归母净利润9.39 亿元，同比增长11.71%。其中四季度收入同比增长20.04%，归母净利润同比增长57.44%，扣非归母净利润同比增长100.30%。

    　　事件评论

    　　收入利润稳定增长，整体符合市场预期。分业务来看：（1）个人订阅业务全年实现39.91%的增长，整体月活达到5.73 亿，同比增长5.33%，环比持平略有下滑，判断原因主要在于22Q4 末突发疫情影响终端使用总量；PC 端月活数据约为2.42 亿元，同比增长10.50%；个人订阅付费用户达到2997 万人，同比增长18.12%，从订阅收入和付费会员数量的增速上不难看出，公司长期会员转化战略效果显著。（2）机构订阅业务增速达到55.06%，其中数字办公平台（云和协作产品）相关收入同比增长 57%，全年新增政企客户 3990家；除政企客户外，我们认为机构订阅的高增长同样受到行业信创的驱动；（3）机构授权业务同比减少13.18%，主要由于党政信创2022 年收尾阶段订单总量有限所致。

    　　费用率维持稳定，看好长期利润弹性。全年维度来看，公司期间费用率约为65.07%，同比增长1.47pct，其中研发费用率增加1.27pct，而从四季度来看，公司整体期间费用率约为63.85%，同比大幅下滑9.83pct，主要原因或在于21Q4 单季度加大投入的特殊原因，公司2022 年全年四季度期间费用率分别为65.90%/67.93%/62.95%/63.85%，虽然略有波动，但整体维持稳定。从长期来看，我们仍然看好公司利润弹性。

    　　拟发行GDR，海外业务或将重新起航。公司发布《关于筹划境外发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市》的公告，一方面为了扩大海外品牌影响力，另一方面也是增加海外融资渠道，为后续进一步开展海外业务进行资金筹备。此前海外业务扩张亦是公司核心战略之一，但2020 年以来由于疫情的影响，海外业务拓展进程被迫放缓，当前发行GDR的动作意味着后续公司将重新加速海外业务拓展，长期成长天花板进一步打开，而对应到财务报表层面，短期可能会看到销售费用的提升。

    　　手握AI 核心落地场景，重申公司投资价值。公司当前正面临全社会数字化转型契机，持续发力“云和协作”生态战略，产品升级叠加渠道发力，公司有望迎来覆盖用户、付费率的进一步提升。与此同时，办公场景是大语言模型落地的核心场景之一，公司海外对标企业微软已经发布搭载GPT 模型的Office365 版本，后续公司可借助AI 技术实现产品使用体验的再次提升，产品客单价有望再次进入提升通道。预计2023~2025 年分别实现收入52.06/70.19/91.67 亿元，分别实现归母净利润15.47/22.25/30.82 亿元，对应当前PE 分别为120x/83x/60x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 AI 技术落地推进不及预期；

    　　2、 B 端订阅推进不及预期。