事件

    　　2023 年3 月21 日公司披露年报，2022 年实现收入38.85 亿元，同比增长18.44%；归母净利润11.18 亿元，同比增长7.33%；扣非归母净利润9.39 亿元，同比增长11.71%。其中Q4 实现收入10.9亿元，同比增长20.04%；归母净利润3.04 亿元，同比增长57.44%；扣非归母净利润2.76 亿元，同比增长100.3%。

    　　点评

    　　C 端基本盘稳健，月度活跃设备数逆势增长。全球PC 及手机出货量疲软背景下，公司月度活跃设备数逆势增长至5.73 亿，同比增长5.33%，付费用户数达到2997 万，同比增长18.12%。付费用户稳定增长，长周期会员比例增加，会员结构持续优化。在“云+协同”办公的行业趋势下，公司不断优化跨端场景用户体验，截至2022 年12 月公司云文档数量超1752 亿份，同比增长35%。总的来看，2022 年C 端订阅业务实现收入20.50 亿元，同比增长39.91%，收入占比约为52.8%，同比提升约8pct，C 端仍是公司的基本盘。

    　　B 端订阅业务高速增长，授权业务受信创节奏影响有所下滑。报告期内公司B 端订阅业务实现收入约6.92 亿元，同比增长55.06%，公司数字办公平台能够提供灵活的组件化能力，文档和协作两大中台赋予了其开放的生态，这与公司下游客户的数字化转型需求高度吻合。2022 年公司数字办公平台相关收入同比增长57%，数字办公产品全年新增政企客户3990 家，带动B 端订阅业务快速放量。受疫情反复、信创节奏放缓影响，B 端授权业务实现收入约8.36 亿元，同比下降约13.18%。

    　　“双订阅”占比增加，办公软件智能化背景下公司价值空间有望提升。公司C 端和B 端订阅收入占比达到70.6%，同比提升约12pct，C 端订阅业务稳健增长，数字办公平台为B 端商业模式从授权转向订阅提供了有力支撑。办公软件智能化背景下，公司围绕 AIGC 及LLM 领域持续投入，将AI 技术与众多使用场景融合，产品智能化体验不断提升，2022 年公司利用AI 能力帮助用户校对总字数3340亿个，OCR 处理图片数达146 亿份，智能美化功能月活跃用户数量达237 万，产品智能化转型下公司价值空间有望显著提升。

    　　盈利调整和投资建议

    　　我们下调此前的盈利预测，预计公司2023-2025 年的净利润分别为16.27/21.03/27.98 亿元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为96x/74x/56x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　协同办公市场竞争加剧、双订阅转型不及预期、限售股解禁风险。