办公软件市场稳步增长，云端协同办公兴起。2021 年，全球办公软件市场规模约为235 亿美元，预计2028 年将达374 亿美元，2021-2028 年CAGR 为6.9%。近年云服务市场扩张叠加疫情驱动，带动协同办公行业兴起，预计2020-2024 年CAGR 为9.2%。从格局来看，目前办公软件市场主要由微软和Google占领，两家占据超90%市场份额。（1）微软：早年发布Office97 并捆绑Windows97 进行预装，迅速占领市场份额。从客户来看，微软office 用户以B端为主，office 商业版为公司贡献主要营收。（2）Google：相较于微软，Google在办公软件领域起步较晚，通过推出云端办公产品成功实现市场扩张。自2017年起，G suite 每年付费用户增长近100 万，截至2020 年4 月，G suite 全球范围内付费人数已超600 万。

    　　产品持续迭代，积极拥抱“多屏+云+内容+AI+协作”。近年，公司积极践行“多屏+云+内容+AI+协作”战略，正从传统办公软件向办公协作平台、SaaS厂商持续转型。（1）订阅制增强营收持续性：在订阅制下，客户由一次性付费转为定期付费，可为公司提供更稳定且可持续的现金流。近年公司订阅收入呈快速增长态势，已为公司贡献过半营收。（2）云服务助力客户粘性和复用率稳步提升：随着客户更多的数据和文档在云端产生、编辑和创作时，客户的粘性和付费意愿也随之不断提升。截至2021 年末，WPS 云端文档数已达1300亿份。（3）协作办公扩大客户覆盖率：WPS Office 协作平台凭借“功能全面”、“第三方平台兼容性高”等优势获取大批用户青睐，应用端月活超8500 万，小程序月活超7300 万，大幅领先其他文档协同平台。

    　　C 端渗透率&付费持续提升，B 端成长空间广阔。（1）C 端：近年公司主要产品MAU 已从2016 年的2.18 亿提升至22Q1 的5.72 亿，同时付费渗透率保持提升态势，得益于公司各类增值服务的推出，公司个人订阅ARPU 值也呈增长态势，助推C 端客户商业价值提升。（2）B 端：信创推进为公司带来广阔空间。据测算，国企内重点行业从业人员超5000 万人，假定PC 保有量/员工数量为80%，对应替换的PC 在4400 万台左右，市场具备广阔成长空间。相较于微软，WPS 在价格和功能上兼具优势，有望进一步实现份额提升：从价格看，WPS 面向用户免费提供文档、表格、演示等功能，对于更多增值服务，其定价仅为微软的1/3-1/4 左右。从功能看，除基础办公功能外，WPS 还可提供各类文档处理功能，可满足更多内容性服务需求。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司2022-2024 年营业收入为42.4 亿元、58.7 亿元、82.3 亿元（原22-24 年预测值43.9 亿元、58.2 亿元、73.7 亿元），对应增速29.2%、38.4%、40.3%；归母净利润为13.2 亿元、17.8 亿元、24.8 亿元（原22-24 年预测值13.6 亿元、17.8 亿元、22.8 亿元），对应增速分别为26.5%、35.2%、39.5%；对应EPS（摊薄）分别为2.86 元、3.86 元、5.39 元（原22-24年预测值2.96 元、3.86 元、4.93 元）。估值方面，考虑公司为办公软件龙头企业，现金流可较全面反映公司的持续盈利能力，参考DCF 绝对估值，测算得目标市值约1120 亿，目标价约243 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：正版化推进不及预期，竞品出现导致市场竞争加剧。