业绩回顾

    　　2022 年一季度业绩符合我们预期

    　　金山办公公布2022 年一季度业绩，实现营业收入8.68 亿元，同比增加12.3%；归母净利润2.51 亿元，同比减少18.4%。由于去年同期的高基数，公司收入增速放缓，利润出现下滑，整体业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　个人订阅：流水表现亮眼，用户长期化趋势尽显。1Q22 公司国内个人办公服务订阅业务同比+36.72%至4.26 亿元。业务指标方面，截至一季度末，公司主要产品月活设备数为5.72 亿，同比+14.86%；其中，WPS OfficePC 端月活为2.32 亿，同比+17.17%；移动端月活达到3.36 亿，同比+14.29%。截至2022 年一季度末，公司合同负债总额（合同负债+其他流动负债+其他非流动负债）超过18 亿元，同比+79%，增速在4Q21 的基础上（同比+71%）进一步加速。在还原合同负债增加额后，我们估算得1Q22 公司订阅相关流水同比增速高达50%以上，我们认为体现出公司订阅用户持续向长期化转化，为个人订阅长期的良性增长打下更为坚实的基础。

    　　机构订阅及服务：从办公工具软件向云+协作服务加速进发。1Q22 机构订阅及服务业务收入1.45 亿元，同比+79%，公司于去年底发布的数字办公平台，进一步深化以云+协同为核心，向企业级服务进军的战略。目前金山办公云文档等相关产品已经在多个行业客户实现订单落地，其中大部分以公司原有的优势政企领域客户为主；但同时公司在医疗、教育、民企等新兴业务市场也加速进展。而为了推进公司云+协作新产品更为广泛的落地，公司在2021 年将渠道经销伙伴数量进一步扩充至1,470 家（新增454 家），我们认为这部分业务会是公司2022 年各业务板块中最为突出的增长点。

    　　机构授权：同期高基数下如期承压，后续取决于国产化落地进度。1Q22 公司国内机构授权业务同比-10.8%至2.32 亿元，其主要原因为1Q21 公司集中确认国产化相关政府客户授权收入造成的高基数。从2022 年后续的节奏来看，我们判断下半年政府国产化向乡县级的渗透，以及行业国产化的渐次展开有望平滑公司机构授权业务的发展曲线，预计2023 年有望成为公司机构授权业务再度实现增速上行的时点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2022/2023 收入预测不变。考虑到公司费用端投入加大，我们下调2022 年盈利预测5.5%至12.85 亿元。维持2023 年盈利预测基本不变，考虑到当前局部地区疫情散发扰动业绩，加之行业估值中枢下行，我们维持跑赢行业评级，下调目标价23%至243 元（基于50 倍2022 年P/OCF）。

    　　目标价较当前股价有53%的上行空间，当前股价对应33/24 倍2022/2023年P/OCF。

    　　风险

    　　政企国产替代业务推进节奏不及预期；销售及研发端投入超预期。