事件：3 月24 日，金山办公发布2021 年年报。2021 年公司实现营收32.80 亿元，同比增长45.07%；实现归母净利润10.41 亿元，同比增长18.57%，实现扣非净利润8.40 亿元，同比增长37.32%。

    毛利率继续维持高位，各项费用率变动不大。2021 年公司实现营收32.80亿元，同比增长45.07%，主要系国内个人办公服务订阅业务的持续快速增长、国内机构订阅业务的持续稳定增长以及国内机构授权业务的爆发式增长所致。2021 年公司整体毛利率为86.91%，相比2019 年下降0.79个百分点，整体毛利率继续维持高位；销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为21.2%、9.9%、33%和-0.52%，相比20 年分别变化了-0.2、0.5、1.6 和-0.1 个百分点。

    个人订阅业务高速增长，月活设备与付费用户持续增加。公司个人办公服务订阅业务继续围绕从工具到服务的转型深耕细作，通过内部开发与外部合作补强产品功能，完善用户体验。2021 年国内个人办公服务订阅业务收入达14.65 亿元，较上年同期增长44.20%。此外，公司相继克服疫情后流量自然回落、市场竞争激烈等困难，推动月活设备数突破疫情巅峰水平。截至2021 年底，公司主要产品月度活跃设备数为5.44 亿，较上年同期增长14.05%。与此同时，在主要产品月度活跃设备数保持稳定增长的基础上，公司通过持续优化功能体验，推动用户云化、提升付费功能使用度、促进付费人数持续增加。截至2021 年 12 月 31 日，公司累计年度付费个人用户数达到2,537 万。同比增长26.31%。

    信创产业发力，带动机构授权业务继续爆发式增长。2021 年，我国信创产业进入发力期，在政策依托下市场空间显著扩大，政企用户需求明显增加。公司流版式办公软件产品订单丰厚，加速了公司信创产品的渗透，带动国内机构授权业务继续保持爆发式增长。2021 年，公司实现国内机构授权业务收入96245 万元，较上年同期增长107.10%。此外，金山办公作为信创核心产业链中应用软件领域的代表，已将公司产品与麒麟、统信、飞腾、龙芯、兆芯、海光、鲲鹏等信创体系产品形成适配，涵盖多个领域，形成完整解决方案。2021 年，公司实现国内机构订阅及服务业务收入44626 万元，较上年同期增长23.40%。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为45.26、60.11、76.36 亿元，归母净利润分别为14.46、19.60、25.87 亿元，EPS 分别为3.14、4.25、5.61 元。维持“买入”评级。

    风险提示：用户增长不及预期；技术创新不及预期；战略更迭不及预期；宏观经济下行。