2B 业务高速发展，维持“买入”评级

    公司发布业绩快报，预计2021 年收入32.80 亿元，同比增长45.1%；归母净利10.42 亿元，同比增长18.7%；实现归母扣非净利8.41 亿元，同比增长37.5%。（低于我们此前预期21 年收入34.39 亿元，归母净利13.27 亿元）；21Q4 单季度收入9.08 亿元，同比增长19.8%，归母净利润1.94 亿元，同比下降31.3%，扣非归母净利1.39 亿元，同比下降36.2%。收入增长原因：个人订阅用户基数扩大及结构改善；企业级用户数据管理和产业数字化需求显现，机构授权业务用户需求释放。预计21-23 年公司EPS2.26/3.27/4.99 元（前值2.88/4.55/7.02 元），可比公司22E 74xPE(Wind)，给予22E 74xPE，目标价243.18 元（前值：319.02 元），维持“买入”。

    以政企市场为突破口，2B 业务高速发展

    2021 年国内机构订阅及服务业务收入4.46 亿元，同比增长约23%，机构授权业务收入9.62 亿元，同比增长107%。2B 业务收入合计14.08 亿元，同比增长约70%，占总收入比同比上升6.4pct 至42.9%。公司以政企为突破口，积极推进云和协作办公产品，政企市场渗透率进一步提升。随着信创进程深入，公司流版软件产品订单丰厚，政企市场业务发展迅速。12 月22日金山发布针对大型组织的，涵盖内容创作与管理、协同办公、业务数字化等功能的金山数字办公平台，2B 产品线进一步丰富，2B 业务有望加速发展。

    个人订阅业务持续高速增长，云化进程持续推进2021 年个人订阅收入14.65 亿元，同增约44%，21Q1/Q2/Q3 末合同负债为8.7/10.5/11.9 亿元，据快报2021 年末合同负债总额超16 亿元，据此计算21Q1/Q2/Q3/Q4 合同负债环比增速为5%/20%/14%/34%，21Q4 环比增速提升。公司通过丰富产品功能、优化服务品质、提升个人云文档免费存储空间等方式推动用户向长期转化，带动个人订阅业务持续快速增长。面向个人的领域，公司持续丰富云和协作办公场景的产品，形成了包含WPS，云文档，云盘，表单等在内的产品矩阵。我们认为随着公司个人用户市场基数的持续扩大，云协作办公产品进一步提升用户粘性，云化进程有望持续推进。

    企业级市场进一步打开

    公司2B 业务高速发展，或凭协同产品进一步打开企业级市场。考虑授权客户向云模式的转换，下调2021 年收入预测，数字办公平台进一步打开企业级市场，收入或持续高速增长，考虑公司加大企业级产品研发投入，调整盈利预测，预计21-23 年收入32.80/47.11/67.80 亿元（前值34.39/45.73/67.68亿元），EPS 2.26/3.27/4.99 元（前值：2.88/4.55/7.02 元）。

    风险提示：订阅业务增长不及预期、市场竞争加剧。