核心结论

    　　增长符合预期，授权业务和订阅生态双轮加速。2020年，公司实现业务收入22.61亿元，同比增长43.14%，实现归母净利润8.78亿元，同比增长119.22%，增长符合预期，办公软件授权与订阅业务均快速成长。其中，办公软件授权业务收入8.03 亿，同比增长 61.90%；办公服务订阅业务11.09 亿，较上年度增长 63.18%，主要来源于个人订阅业务的快速发展，个人订阅业务收入同比增长64.1%。此外，随着企业企业级“云化”需求增加，WPS+等面向中小客户群体的云办公产品业务迅速发展。

    　　产品力不断强化，订阅付费渗透率继续提升。截至2020 年12 月31 日，公司主要产品（不含金山文档）MAU 达到4.74 亿，其中WPS office PC版MAU1.85 亿，移动版2.82 亿。2020 年度，公司累计付费个人会员数达到1962 万，同比增长63.23%，以累计付费用户数与MAU 比值计算的付费渗透率为4.14%，同比提升1.21pct。此外，公司提供的用户云办公体验持续提升，用户粘性持续增加，个人及WPS+用户通过公有云服务上传云端文件数量已经达到898 亿份。

    　　国产办公生态继续完善。公司引领国产UOF、OFD 文件标准的制定，同时加大WPS 开放度，联合国产厂商构建国产生态。公司继续保持国内正版化软件销售龙头地位，通过更高效、完善销售服务网络和解决方案，服务更多政企客户。

    　　投资建议：我们预测公司2021-23 年归母净利润11.34、15.53、20.11亿元，EPS 为2.46、3.37、4.36 元，PE 为132、96、74 x，看好公司长期发展空间，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：国产替代推进低于预期；订阅模式渗透不及预期；付费率提升低于预期。