长期成长路径清晰，维持“买入”评级

    　　公司成长逻辑清晰，中短期看2C/2G 市场，更长期看广泛的B 端市场与海外市场。我们维持公司2021-2022 年归母净利润预测为11.69、15.27 亿元，同时预测2023 年归母净利润为19.41 亿元，对应EPS 分别为2.54、3.31、4.21 元/股，当前股价对应2020-2023 年PE 为120.7、92.4、72.7 倍，维持“买入”评级。

    　　办公授权与订阅业务高速增长，经营性现金流大超预期2020 年公司实现业务收入22.61 亿元，同比增长43.14%；实现归母净利润8.78亿元，同比增长119.22%。其中，办公软件授权业务8.03 亿元，同比增长61.90%；办公服务订阅业务11.09 亿元，同比增长63.18%；互联网广告推广业务3.49 亿元，同比减少13.61%，各项业务增速符合预期。2020 年公司实现经营活动净现金流15.14 亿元，同比增长158.57%，超出市场预期。公司合同负债为8.33 亿元，2019 年预收账款为4.38 亿元，同比大幅增长主要系个人订阅业务增长所致。

    　　累计个人付费会员数高速增长，用户粘性持续增强2020 年公司MAU 保持稳定增长，截至2020 年底公司主要产品（不含金山文档）MAU 已达到4.74 亿，同比增长15.33%；累计年度付费个人会员数达1962 万，同比增长63.23%。而且2020 年个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达898 亿份。目前个人付费会员渗透率仍较低，公司有望通过丰富特权功能、拓展内容资源等方式持续优化用户体验，推动个人订阅业务高速增长。

    　　力推云协作办公，中小企业级市场有望成为新增长点随着企业级“云化”需求增加，公司在原有四大产品战略“多屏、云、内容和 AI”

    　　基础上，将协作加入公司的产品战略，并发布了包括“金山表单、金山会议、金山日历、金山待办和FlexPaper”等全新协作产品。目前公司已孵化WPS+中小微活跃企业超过20 万家，全国27 个省79 个地市共107 家政府单位和行业协会把WPS+作为远程办公推荐产品，中小企业级市场有望成为公司新增长点。

    　　风险提示：全年业务受新冠疫情影响风险；技术变革风险。