一季度营收回暖明显，有望开启新一轮增长。根据公司年报，2020 年公司实现营业总收入4.69 亿元，同比增长27.01%；归属于母公司所有者的净利润1.15 亿元，同比增长55.51%。分业务来看，PDF 编辑器与阅读器业务3.82 亿元，同比增长33.50%；开发平台与工具业务0.42 亿元，同比增长6.90%；企业文档自动化解决方案业务0.33 亿元，同比下降0.51%；PDF 工具及在线服务业务0.12 亿元，同比增长16.70%。根据公司一季报，2021 年一季度公司营业收入与上年同期相比增长11.05%，相对于公司2020 年第一季度营业收入同比增速53%虽然增速放缓，但在去年同期较高增速的基础上仍有所提升；与2020 年第四季度同比增速6%相比，公司2021 年第一季度营业收入有所恢复并提升，说明公司营业收入基本面向好，实现了营收的新一轮增长。我们认为，公司整体基本面向好，一季度实现了新一轮的增长，核心产品销售状况企稳，公司的云化策略效果明显，订阅业务增长迅速。

    　　研发销售并举，积极布局投入。根据公司年报，公司产品的市场认可度不断提高，按销售方式来看，代理销售与官方在线平台的销售收入保持较高的增长水平，2020年度分别实现收入1.06 亿元和0.97 亿元，分别增长33.92%和36.69%。公司针对国内市场，关注国产化特色的同时，成立专门的央企销售团队，积极签约渠道，办理多场渠道商会议及培训活动。2021 年一季度以来，公司加大了销售费用投入，销售费用率由上年同期的36.38%上升为42.96%，扩大销售人员队伍，加强销售渠道建设，同时加大市场宣传及品牌推广投入，其中品牌推广方面的投入约为530 万元。

    　　研发方面，根据公司年报，去年研发投入达到7536.81 万元，同比增长33.03%,研发人员数量从214 人增长到268 人。公司于成都、深圳、西安三地增设分公司，至此联动原福州、北京、合肥和南京四地，以该七大城市为基地，招聘当地及辐射周边区域的优秀研发人才，构建了覆盖全国范围的研发人才集中地的招聘网络。我们认为，公司兼顾研发与销售，针对现有存量市场积极推动厂商合作和渠道建设，在研发方面不断提升产品质量，增加客户留存率和满意度，借助国产化进程进行产品替代。

    　　抓住软件国产化机遇，海外业务逐步恢复。根据公司年报，从区域上来看，公司在中国市场的营收增速连续第四年超越公司全球营收增速，2020 年实现营收0.44 亿元，较上一年度增长41.59%。2020 年，公司成立中国区事业部。中国区事业部旨在关注国内机构用户对PDF 功能的使用需求和办公场景，致力公司PDF 阅读器与编辑器的国产化。公司在海外业务的覆盖区域持续扩大，2020 年取得营收4.25 亿元，较上一年度增长25.87%。2020 年，公司新增来自美国的大型保险公司和德国的科技公司等为典型的行业标杆客户。我们认为，通过加大国产化投入，公司国内市场有望保持高增速，同时随着疫情好转，海外直销收入也会有所恢复，将会对公司经营带来利好。

    　　盈利预测与投资建议：公司多年深耕通用文档软件，其产品及服务在全球范围都具备较强竞争力。我们认为，公司凭借技术能力在海外竞争力持续加强，有望逐步扩张市场份额；同时，公司在国内PDF 的龙头地位，将使其充分受益于国产软件正版化及进口替代趋势。我们预测，公司2021-2022 年营业收入分别为6.38/8.36 亿元；EPS 分别为3.37/4.54 元，参考可比公司，给予2021 年PE 80-95 倍，对应PS 为20.3-24.2 倍，6 个月合理价值区间为269.44-319.96 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示： PDF 市场竞争加剧的风险，海外客户拓展放缓的风险。