核心结论

    　　业绩正走出疫情的短期扰动，一季度增长恢复良好。2020年，公司实现营业收入46,860.40万元，同比增长27.01%；实现归属于母公司所有者的净利润11,528.93万元，同比增长55.51%；2021年Q1营收同比增长11.05%，在去年同期较高增速的基础上仍有所提升，环比有所提升，归母净利润下降1.49%，降幅环比改善明显。2020年以来，公司下游需求节奏受全球疫情蔓延和反复的影响明显，客户采购需求经历了高增、递延观望和逐步缓和恢复的变化，季度业绩增长幅度波动明显，进入2021年Q1，外部因素扰动逐步消除，公司业务收入恢复增长态势。

    　　订阅制销售推进顺利，国内市场开拓加码。2020年订阅模式产生的收入呈持续上升趋势，较2019年度增长49.71%，占比达13.98%。2021年Q1订阅业务延续增长态势，同比增长率为30.49%，占主营业务收入的比例上升为15.30%。公司在国内市场营收增速连续四年超过全球营收增速，2020年实现收入4,380.60万元，较上一年度增长41.59%。2020年，公司中国区事业部成立，事业部旨在关注国内机构用户对PDF功能的使用需求和办公场景，进一步开拓国内市场。

    　　加大产品和营销投入，静候产品、市场继续突破。公司持续加大研发投入、品牌建设和国内外销售渠道铺设，2021年Q1，研发费用率、销售费用率、管理费用率分别提升至21.97%、42.96%和17.66%，期待公司产品力提升、产品应用场景不断开拓。

    　　投资建议：我们预测公司2021-2023 年归母净利润1.48、2.00 和2.52 亿元，EPS 为3.07、4.15 和5.23 元，PE 69、51 和40x，看好公司产品升级、市场拓展前景，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：PDF 文档应用发展不及预期的风险；竞争环境恶化的风险；海外经营风险。