持续快速增长，维持“增持”评级

    公司发布三季报，2020 年前三季度，公司收入为3.41 亿元，同比增长37.1%，归母净利润为0.93 亿元，同比增长142.5%。20Q3 单季度收入为1.16 亿元，同比增长19.4%，归母净利润为0.31 亿元，同比增长56.3%。

    公司业绩高增长的原因为：继续巩固欧美市场，持续增加对销售团队及市场广告等方面的投入，进而导致报告期内业务量同比上升。我们预计，2020-2022 年EPS 分别为2.75/3.95/5.33 元，维持“增持”评级。

    产品标准化程度提升，盈利能力继续提升

    2020 年前三季度公司毛利率为96.15%，同比提升1.9 个百分点，净利润率为27.38%，同比提升11.8 个百分点。从毛利率与净利率的提升，可以看出公司的产品标准化程度不断提升，盈利能力也在不断提升。盈利能力提升的主要原因为：公司对外加大市场拓展费用投入，对内增加人工费用等投入，导致本期研发费用与销售费用分别上涨了27.6%，19.3%，但均未超过销售收入的增长。2020 年前三季度销售费用率36.6%，同比减少5.5 个百分点，管理费用率为14.4%，同比减少3.9 个百分点，研发费用率为15.2%，同比减少1.1 个百分点。

    现金流表现较好

    2020 年前三季度，销售商品收到的现金流与营业收入的比值为106%，同比减少5pct，经营性净现金流与归母净利润的比值为94%，同比减少84pct。以上现金流比值出现波动，主要是因为业务不断扩张，公司投入营运资本所致。公司整体现金流情况仍然表现比较好，这也是体现出公司产品化标准程度较高，以及商业模式可持续性。

    看好对Adobe 市场份额的替代

    我们认为，福昕的PDF 产品功能模块在不断优化。在PDF 基础功能方面，福昕的Foxit 与Adobe 的Acrobat 已经没有差异。在PDF 行业功能应用方面，Adobe 功能较为完善。目前福昕正逐步加大一系列新功能的研发与推广，包括电子签章、表单、3D 等。我们认为，福昕的产品力有望逐步提升，在全球市场有望依靠用户体验和性价比，市占率有望逐步提升。

    业绩有望持续快速增长，维持“增持”评级

    我们预计公司2020-2022 年分别实现归母净利润1.32/1.90/2.57 亿元（同前值），对应EPS 分别为2.75/3.95/5.33 元（同前值）。采取PEG 估值，参考可比公司估值，20 年Wind 一致预期PEG 均值为2.61 倍，给予公司20 年2.61 倍PEG，对应目标价366.05 元（前值：390.5 元），维持“增持”评级。

    风险提示：海外市场拓展低于预期的风险，PDF 产品功能扩展低于预期的风险。