本报告导读：

    　　公司H1 因部分中小及海外客户注册延后，毛利率结构性下降，H2 有望边际改善，帝斯曼专利到期后关注海外客户拓展进展。

    　　投资要点：

    　　投资建议：考虑到部分客户注册延后，我们调整盈利预测，预计2023-2025 年EPS0.63（-0.27）/0.89（-0.37）/1.14（-0.48）元，考虑公司成长性，给予2024 年PE35x，下调目标价至31.15（-8.56）元，维持“增持”评级。

    　　业绩略低于预期，海外客户拉动Q2 毛利率环比改善。2023H1 公司营收、归母、扣非净利1.99、0.35、0.23 亿元同比+16%、-30%、-37%；Q2 营收、归母、扣非净利1.11、0.21、0.15 亿元同比+16%、-23%、-29%。公司23H1 毛利率41.04%同比-4.42pct，主因国内大客户降价以及海外客户占比下降，其中23Q2 毛利率43.16%环比+5.2pct 显著改善，预计因海外大客户Q2 提货较多。23H1 公司净利率16.49%同比下滑，主因毛利率下降、减值等，其中Q2 净利率17.34%（Q1 为15.41%）环比改善。

    　　国内受益新国标增量，海外受注册审批延后影响。公司23H1 境内营收同比+48%，主因核心大客户陆续完成新国标切换叠加公司产能释放，带动ARA、DHA 营收快速增长。但中小客户与境外部分客户新国标注册进度落后造成毛利率结构性下降，预计H2 有望边际改善。

    　　ARA 海外市场有望打开，关注客户拓展进展。帝斯曼主要专利H1 陆续到期，目前公司已与海外大客户达能、雀巢实现合作，有望进一步拓展国际客户，同时海外ARA 售价更高带动盈利增量。

    　　风险提示：客户流失、新客户拓展低于预期、新品开发不及预期。