核心观点

    　　上半年公司实现营收1.99 亿元，同比增长16.13%。新国标实施带动国内收入增长，境外部分客户切换相对缓慢，境内营收、境外营收分别为1.39、0.60 亿元，同比+53.48%、-25.66%。海外收入占比较去年同期降低造成客户结构变化，叠加价格调整因素，影响当期毛利水平，费用水平有所控制。上半年归母净利润同比下滑30.34%至0.35 亿元。

    　　2023 年新国标开始实施，公司产品需求有望持续提升。帝斯曼ARA 主要专利已到期，海外客户存在二供三供需求。公司正逐步开展市场开拓活动，海外市场销售可期。

    　　事件

    　　8 月25 日，公司发布2023 年中报：上半年实现营收1.99 亿元，同比增长16.13%，实现归母净利润0.35 亿元，同比下滑30.34%，扣非归母净利润0.23 亿元，同比下滑36.50%。其中，单二季度实现营收1.11 亿元，同比增长16.10%，实现归母净利润0.21 亿元，同比下滑23.36%，扣非归母净利润0.15亿元，同比下滑29.14%。

    　　简评

    　　新国标实施带动国内收入增长，境外客户处于切换期上半年公司实现营收1.99 亿元，同比增长16.13%。其中，人类营养业务、动物营养业务分别实现营收1.79、0.07 亿元，同比增长10.94%、29.52%；境内营收、境外营收分别为1.39、0.60 亿元，同比+53.48%、-25.66%。

    　　2023 年2 月婴幼儿配方奶粉“新国标”正式实施，提高DHA与ARA 添加量的上限值。国内核心大客户陆续完成新老国标切换，为公司国内婴配业务带来增量，实现ARA 和DHA 产品国内销量与营收稳步增长。中小客户与境外部分客户审批进度落后，切换相对缓慢。

    　　客户结构变化及价格调整影响盈利，费用水平持续控制产品利润水平方面，海外收入占比较去年同期降低造成客户结构变化，叠加价格调整因素，影响当期毛利水平。公司上半年毛利率同比下降4.42pcts 至41.04%，单二季度同比下降0.74pcts 至43.16%，降幅环比一季度有所改善。费用方面持续保持控制， 上半年销售费用率同比下降1.04pcts 至6.37%，单二季度同比下降0.46pcts 至5.69%；上半年管理费用率同比下降0.85pcts 至9.51%，单二季度同比下降0.86pcts至8.85%。

    　　此外，公司上半年营业外收入0.12 亿元，主要为帝斯曼现金补偿款，同比下滑3.46%。上半年计提应收账款坏账准备及存货跌价损失，形成信用减值损失、资产减值损失分别为308.33、482.89 万元。公司上半年归母净利润同比下滑30.34%至0.35 亿元，归母净利率同比下滑11.70pcts 至17.53%；单二季度归母净利润同比下滑23.36%至0.21 亿元，归母净利率同比下滑9.53pcts 至18.50%，降幅均环比一季度有所收窄。

    　　帝斯曼 ARA 主要专利到期，国际业务布局加快推进海外市场方面，帝斯曼专利保护于2023 年6 月到期，海外下游客户也均有增加供应商，以保障原料供应安全需求。公司持续积极开发海外市场客户，携全新品牌形象陆续在法国、瑞士、荷兰等具有全球影响力的国际展会参展。核心大客户供应量已突破原限制，合作逐步加深。经销商重点开发欧洲、美洲及东南亚市场，欧洲市场经销商已实现第一笔商业订单突破。同时，公司以 ARA 为合作突破口，逐步推进公司藻油 DHA 产品在婴配领域的评估准入。除婴配业务外，也在积极推动与国际客户在膳食补充剂领域合作，打开广阔海外市场空间。

    　　盈利预测：由于目前公司客户结构仍处于调整阶段，下调盈利预测。预计 2023-2025 年公司实现收入5.19、6.68、8.39 亿元，实现归母净利润1.07、1.40、1.76 亿元，对应23-25 年PE 为34X、26X、21X，给予“增持”评级。

    　　风险提示：

    　　1、原材料价格大幅上涨风险：公司生产所需的原材料主要是葡萄糖、酵母粉、乳糖、玉米糖浆等，供应受全球经济政治环境、战争、地域、气候等多方面因素影响。价格大幅上涨可能给公司生产成本、盈利能力带来不利影响。

    　　2、海外客户拓展低于预期：帝斯曼专利到期，公司后续海外市场开拓具有较大空间。若市场开拓中受海外国家政策变化，或竞争对手纠纷等不利影响，客户拓展受阻，公司业绩增长或不及预期。

    　　3、市场竞争加剧风险：国外帝斯曼公司在全球保持领先地位，若竞争对手通过降低售价等方式加剧竞争，将造成公司产品价格波动风险，降低公司盈利水平。